注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类：美国4月非农数据爆冷 警惕调整风险

上周宏观层面出现了新变化——疫情风险重新上升以及经济短期见顶风险。首先是印度疫情已经连续16天新增超过30万亿，并且实际感染人数和变异病毒威胁力均可能超出市场预期，受孟买和新德里等大城市实行"封城"政策影响，印度有大约1200万至1400万农民工近期被迫返乡，大批人员流动再度加剧了病毒快速传播的风险，此外疫苗对变异病毒有效性始终未有官方定论，后续变异疫情外溢风险相对较大，我们认为市场对新的疫情风险计价不足。其次，经济短期见顶风险进一步上升，继中、美4月制造业PMI见顶回落后，美国4月非农就业数据爆冷，失业率有所回升，多个行业就业人数大幅减少，并且低收入人群就业率下降，以及兼职工作者出现近一年最大跌幅等多种证据指向失业补贴政策阻碍就业复苏。

对于上述变化我们做出进一步推导，如果当下经济能够持续繁荣，调整压力主要在央行货币政策，将呈现“经济过热——利率上行——货币收紧”下的商品强于股票的交易逻辑；如果本轮经济拐点确认，又或者利率回升引爆债务危机，则会交易“经济类滞胀—利率回落”的预期，股票和商品或出现阶段性调整压力。从非农数据当晚的表现，叠加我们上述所提及的风险来看，商品、股票调整的概率正逐渐上升。简单来讲，我们短期建议降低风险资产的多头持仓，考虑非农爆冷经济不及预期将压低美债利率，结合美国CPI仍处于快速拉升阶段，后续实际利率有望迎来快速回落，这将进一步推升贵金属板块，此外，考虑到贵金属在商品涨幅排序中较为靠后，看涨贵金属的策略风险，要远低于追高历史新高的商品品种。 

策略（强弱排序）：短期中性，把握贵金属的上涨机会；

风险点：地缘政治风险；全球疫情风险；央行加息；中美关系恶化；中国抑制商品过热。

宏观利率：新高的通胀——宏观利率图表039

宏观动态点评

中国：窗口期的出口强劲，但长期因素关注度上升。一方面，短期内随着国外疫情的第三轮可能到来，推动中国出口的继续强劲，4月出口相比较3月继续表现出超预期的强劲，以人民币计出口增长22.2%，以美元计出口增长30.6%。另一方面，长期因素带来的关注点上升，除了“30-60”生态战略叠加短期内中国对澳大利亚制裁引发的市场对于供给端受限的定价（价格上升），还有即将公布的人口报告对于需求侧的担忧，从2010年中国劳动力拐点到2025年总人口的拐点，市场对于需求侧冲击的定价上升（增长下降）。

海外：英国央行放缓购债，美联储提示杠杆风险。印度疫情持续高增的同时，美国CDC也发出了美国面临第三轮疫情的可能。在这种情况下，我们注意到疫情破坏的全球供应链，已经带来了上游原材料供给在下游因为货币直接投放稳定需求的状况下，持续推升着通胀的高度——无论是资源品价格还是资产价格。英国央行预期今年CPI增长达到2.5%，相比较此前2%的预期有了显著提升；而虽然4月26.6万的疲弱非农似乎印证了“通胀疲软”，但是美联储在最近发布了金融稳定报告中指出“一旦风险偏好从高位回落，范围广泛的资产价格可能面临大跌和骤然下跌”，前美联储主席现美国财长耶伦在讲话中直接暗示了未来加息的可能性。同时在影响的结构上，发达经济体的长端利率上升将对新兴市场带来更大的压力。

货币和流动性

货币政策：至少当下来看，在真实通胀高企阶段，央行货币政策没有放松的理由。但是从预期层面来看，随着未来库存周期的继续向下，真实需求的放缓和企业融资压力的上升将继续推动货币政策从结构性宽松走向总量性宽松。目前数据还未到支持这一判断的阶段。

宏观流动性：房住不炒之下建行深圳分行5月6日内部发出通知，将首套及二套房房贷利率调整为LPR+45BP和LPR+95BP，分别上调15BP和35BP，后续关注其他大行跟进上调情况。继续关注新兴市场的流动性风险，美联储已经暗示利率上行带来的泡沫风险，对于风险资产和新兴市场货币都将形成新一轮的压力。

宏观关注点：短期内我们继续关注美元反弹形成的风险。本周将有更多的通胀数据发布，短期内的超预期将增加长端利率的上行风险。

商品策略：疫情和经济见顶风险上升 关注贵金属的补涨机会

商品方面，考虑到印度疫情的外溢风险以及国内经济见顶风险进一步上升，我们建议近期优先关注贵金属板块。首先是4月中、美制造业PMI见顶回落，以及美国4月非农爆冷，短期经济见顶隐忧或将冲击商品看涨的强复苏逻辑，不过我们仍旧认为二季度欧美消费端仍有改善空间和一定韧性，因此原油链条和有色金属品种短期走势仍将保持高位运行；农产品中油脂油料仍将受益于美国干旱天气造成的美豆供应紧张，而饲料品种则受益于生猪库存回升；最后我们应特别关注贵金属板块，非农爆冷经济不及预期将压低美债利率，结合美国CPI仍处于快速拉升阶段，后续实际利率有望迎来快速回落推升贵金属板块，我们认为目前仍是配置黄金的较好时机。

综上我们认为，商品指数短期中性，重点把握贵金属的上涨机会。

策略（强弱排序）：贵金属>能化=工业品>农产品；

风险：地缘政治风险；全球疫情风险；央行加息；中美关系恶化；政府调控商品价格。

贵金属：持续走强 关注本周CPI数据

宏观面：上周长端美债收益率呈现出回落的态势，并且此前多位美联储官员也陆续表示当下宽松的货币政策的导向并不会立刻发生改变，而在目前新冠疫情似又有反扑的情况之下，这样的预期便更为强烈。而在通胀端，反应通胀预期的breakeven inflation rate则是持续上涨，目前已经创出2013年以来的新高，叠加近期同样偏强的油价表现，使得贵金属价格从通胀端同样受益。本周美国方面将会公布反应通胀水平的4月CPI数据。市场预计公布结果将会达到3.6%，在当下时点，持续回升的通胀对于贵金属的价格反馈暂时仍然维持正向。但参考2011年金价冲顶之时，CPI水平在3.8%左右。故此当CPI数据果真达到相对较高的水平之时，则需更加密切关注美联储对于当下宽松货币政策的态度，谨防其发生较为出乎意料的改变。 

基本面：上周（05月07日当周），在仅有两个交易日的情况下，黄金T+d合计成交量为57,692千克。白银T+d累计成交则为12,391,120千克。上周上期所黄金仓单为3,600千克，较此前一周持平。白银仓单则是出现了4,648千克的下降至2,452,919千克。而在Comex库存方面，上周Comex黄金库存下降272,136.29盎司至34,534,494.36盎司，而Comex白银库存则是出现了1,036,899.36盎司的下降至360,281,106.17盎司。

在贵金属ETF方面，上周（05月07日当周）黄金ETF出现了8.11吨的上涨至1,025.15吨，而白银ETF持仓则是下降22.82吨至17,627.83吨。

上周沪深300指数较前一周下2.49%，与贵金属相关的电子元件板块指数则是下降4.76%，光伏板块指数下降2.49%。在光伏经理人方面，截止2021年4月26日（最新）数据，报132.63，较此前一期上涨2.82%。

操作建议

黄金：谨慎看多

白银：谨慎看多

金银比：逢高做空

套利：暂缓

风险点：央行货币政策态度导向改变

铜：节后首周铜价继续飙涨

现货情况：据SMM讯，5月7日当周SMM1#电解铜平均价运行于72,600元/吨至74,280元/吨，平水铜平均升贴水报价于周一至周四则是运行于-70元/吨至-30元/吨之间。上周为五一小长假后的第一周，但由于铜价格持续呈现出走强的态势，故此使得下游畏高拒采的情况十分严重，导致现货有价无市。

短期观点：上周国内进口矿TC价格小幅回升0.09美元/吨至32.48美元/吨，不过目前由于南美洲疫情似有再度猛烈反扑的态势，加之当下运费持续高企的情况，也使得海外货源流入国内或有所受限。而在需求方面，二季度仍是国内传统的消费旺季，只是由于目前铜价持续走高使得下游采购十分谨慎，但若此后出现价格回落的情况，则也可能会在一定程度上刺激下游补库需求，使得铜价暂时相对难跌。而在宏观方面，目前市场通胀预期持续走高，这对于包括铜在内的有色金属板块价格较为有利。因此在这样的情况下，目前仍维持对于铜价相对乐观的态度。本周需重点关注反应通胀水平的美国4月CPI数据。

中长期观点：中长线看，宏观方面，全球央行大概率仍将继续维持目前超宽松的货币以及财政政策，美元预计仍将维持偏弱格局。基本面方面，CSPT小组未能敲定2021年2季度铜精矿加工费地板价，显示市场对于未来铜精矿供应或存在一定分歧，但也仍然难言宽裕，而需求端，中国目前对于新冠疫情的控制依然十分成功，且新能源新基建板块将持续对铜需求形成拉动，而接下来的旺季去库大概率会对铜价形成强有力的支撑，我们维持铜价长线看涨的判断。

策略：1. 单边：谨慎看多 2. 跨市：暂缓 3. 跨期：跨期正套；4. 期权：卖出虚值看跌

关注点：1. 流动性收紧的风险 2. 国内交仓情况 3. 2季度去库不及预期

镍与不锈钢：中国精炼镍库存仍处于低位，不锈钢库存开始回升

镍品种：节后镍价延续震荡反弹，但国内现货成交仍旧疲弱，精炼镍升水持续下调。国内精炼镍库存维持偏低水平，本周小幅度下降。SMM数据显示，本周中国保税区精炼镍库存环比持平，沪镍库存增加55吨，中国含保税区库存下降904吨，LME精炼镍库存下降2058吨，全球精炼镍显性库存下降2962吨。

镍观点：近期镍价持续反弹，国内精炼镍库存处于低位，沪镍库存处于历史极低水平，高冰镍利空兑现仍存在不确定性，在外围偏强氛围的烘托下，短期镍价或延续弹升走势。但近期精炼镍现货升水在持续下滑，需求表现疲弱，虽然低库存状态有利于提升镍价上升弹性，但中线预期仍不乐观，镍价可能不具备趋势性上涨行情，近期仅以反弹思路对待。

镍策略：单边：中性，暂时观望。

镍关注要点：高冰镍事件进展、宏观环境、大型传统镍企供应、新能源汽车政策。

304不锈钢品种：Mysteel数据，本周300系不锈钢社会库存（新口径）增加4.94万吨至39.04万吨，增幅为14.48%，冷热轧同时增加，200系与400系库存亦有明显增量，300系不锈钢社会库存在连续两个多月的持续去库以来首次出现回升。本周不锈钢现货价格持续上涨，现货成交活跃，下游补库积极。五一假期钢厂资源集中到货，库存增量明显，市场缺货局面得以改善，但库存整体上仍处于偏低水平。

不锈钢观点：本周300系不锈钢社会库存在连续九周下滑后首次出现回升，主要受假期集中到货影响，不过目前仍处于历史偏低水平，节后市场成交火热，出货状况良好，下游需求表现较好，现货价格维持坚挺。当前宏观氛围依然偏强，低库存导致价格上涨弹性较大，期货价格可能仍会偏强震荡。但因中线预期悲观，不锈钢价格上行空间难以打开，本周库存开始出现回升，需重点关注下周是否可能形成持续的累库，后期若外围环境转弱、且不锈钢开始持续累库，则不锈钢价格可能迎来压力，不过不锈钢价格整体上仍处于历史偏低水平，下行空间亦相对有限。

不锈钢策略：中性，暂时观望。

不锈钢关注要点：不锈钢库存、不锈钢消费、印尼不锈钢进口量、中国与印尼的NPI和不锈钢新增产能投产进度。

锌铝：有色板块整体亢奋，锌铝持续上行

锌：

锌市场变动：截至5月7日当周，伦锌较此前一周大幅上涨3.70 %至2035.5美元/吨，沪锌主力较此前一周上涨2.84 %至22415元/吨。LME锌(0-3)由此前一周的4.00美元/吨下降至3.50美元/吨。

锌矿市场：据百川讯，上周进口矿加工费运行于70-80美元/吨。国产锌精矿加工费调整不多，整体运行于3400-4400元之间，其中内蒙古地区TC平均运行在4200-4400元；陕西地区TC运行在3300-3500元/吨；四川地区运行于3600-3800元；广西地区运行于3800-4000元；云南地区运行于3500-3600元；湖南地区价格运行于3800-4000元。4月下旬陕西、云南等地区加工费调至近年来低点，炼厂亏损时间延长，导致西北地区减产、检修持续整个一季度，随锌锭价格走高，炼厂利润稍有回暖。目前陕西地区加工费触底回升，炼厂反应一方面按月初价格基本亏损经营，二是进口矿到货增加，原料紧张稍有缓解。湖南地区株冶暂是不缺矿，加工费降幅空间较小，云南地区目前原料库存维持15天左右，勉强维持生产，5月有意愿小幅上调50-100元。其他四川地区5月预计小幅上调，修复炼厂利润。

锌锭库存变动：根据SMM，截至5月7日当周，国内锌锭库存18.23万吨，较此前一周周上涨0.22万吨。LME锌库存较上周减少0.11万吨至29.08万吨。保税区4.34万吨，较此前一周上涨0.03万吨。 

下游消费：据节前一周Mysteel调研数据显示，在130家镀锌生产企业中，51条产线停产检修，整体开工率为81.83%；产能利用率为71.99%，较上周下降0.24%；周产量为86.6万吨，较上周减少0.29万吨；钢厂库存量为57.94万吨，较上周下降0.6万吨。在47家彩涂生产企业中，9条产线停产检修，整体开工率为91.89%；产能利用率为75.92%，较上周下降0.07%；周产量为21吨，较上周减少0.02万吨；钢厂库存量为16.74万吨，较上周增加0.27万吨。国内主要市场涂镀板卷仓库库存：镀锌126.61万吨周环比增0.13万吨；彩涂26.34万吨周环比降0.42万吨。涂镀总库存152.95万吨周环比降0.29万吨。

综合观点：节后两个交易日有色板块再度发力上行，沪锌主力合约一度摸高至23000万/吨附近。五一期间各仓库到货量有限，最新库存数据显示库存量微增，预计下周仍将继续去库，但去库速度可能继续放缓。基本面上，虽然持续上涨的锌价对需求形成了一定的压制，但现在毕竟仍处于传统消费旺季之中，下游刚需补库仍存，供应端随着TC小幅反弹，市场对于炼厂后市减产的预期有所下降，同时进口量也在持续增加，我们仍然坚持之前对于今年去库可能不及预期的判断。价格方面，由于目前整个工业品处于全面普涨阶段，宏观情绪以及资金对价格的影响更大，基本面上也没有明显的利空，短期仍建议顺势而为，以逢低做多思路操作。

策略：单边：谨慎看涨。套利：内外反套。

风险点：流动性拐点提前到来；进口持续大增；消费超预期转弱。 

铝：

铝市场变动：截至5月7日当周，伦铝收涨4.61 %至2532.0 美元/吨，沪铝主力较此前一周收涨4.56 %至19855 元/吨。，LME铝现货(0-3)由10.50美元/吨降至1.00美元/吨。

成本方面：据Mysteel，上周主流地区氧化铝价格维稳为主，下游企业采购需求增加，贸易商询价积极性有 所提高。北方市场报价 2350-2400 元/吨，南方市场报价达到 2300-2400 元/吨。从区 域上看，山西氧化铝成交价格为 2360-2400 元/吨，河南地区报价 2360~2400 元/吨， 山东地区报价 2360~2400 元/吨，广西地区 2340~2380 元/吨，贵州地区 2340~2380 元/吨。进口氧化铝方面，氧化铝 FOB 澳洲报价为 274-278 美元/吨，连云港氧化铝 成交价格报价 2420-2460 元/吨，鲅鱼圈氧化铝成交价格报价 2430-2470 元/吨。

库存变动：根据SMM，截至5月7日当周，铝锭社会库存较上周下降0.1万吨至111.5万吨。LME铝库存较上周下降3.81万吨至179.71万吨。

观点：节后最新的沪铝库存数据显示五一期间铝锭库存基本持平，但由于目前处于整个工业品普涨阶段，且市场仍对节后去库抱有较高预期，铝价再度创出新高。基本面来看，供应端虽然内蒙仍受到能耗双控限产影响，但随着二季度国内新建及复产步伐加快叠加进口增加，整体供应仍将增加，消费端目前仍处于传统给旺季之中，除了汽车板块因缺芯问题导致订单有所减少，其余板块订单逐步改善，但持续上行的价格可能对需求形成较强压制。价格方面，目前宏观以及资金面对铝价影响显然更大，短期建议仍以逢低做多思路操作。此外，在未来很长一段时间内，碳中和限产的各种消息可能仍将对铝价形成脉冲式的拉涨。

策略：单边：谨慎看涨。套利：内外反套。

风险点：流动性拐点提前到来；进口大增，去库不及预期。

钢材：周末现货再度大涨 短期盘面支撑较强

现阶段成交一直向好，现货价格每日均有所上调，盘面价格持续上涨再创新高。截止上周五日盘，螺纹2110合约收于5678元/吨，较上上周上涨287点，周环比上涨5.32%；热卷2110合约收于5999元/吨，较上上周上涨311点，周环比上涨5.47%。全国建材上周五成交量为28.05万吨，周末期间主要市场建材价格普遍上涨300-500元/吨不等，各区域价格均有上涨。

供给方面：Mysteel调研五大钢材周度产量1092.12 万吨，周环减少12.47万吨，其中螺纹产量376.93 万吨，周环比减少7万吨，热卷产量331.79 万吨，周环比减少3.45万吨,上周钢材产量略有下降。Mysteel调研247家钢厂高炉开工率80.47%，环比上周增加0.39%，同比去年下降7.81%；高炉炼铁产能利用率90.59%，环比增加0.66%，同比增加1.46%；钢厂盈利率90.04%，环比持平，同比增加1.73%；日均铁水产量241.14万吨，环比增加1.76万吨，同比增加3.88万吨。Mysteel调研163家钢厂高炉开工率62.02%，环比上周增加0.14%，产能利用率73.46%，环比基本持平，剔除淘汰产能的利用率为79.96%，较去年同期降5.03%，钢厂盈利率79.14%，环比持平。

消费方面：上周钢联公布五大成材表观需求1092.19 万吨，周环比增加119.88 万吨，其中螺纹表观需求400.13 万吨，周环比增加75.23 万吨，热卷表观消费311.50 万吨，周环比增加15.36 万吨。全国上周消费仍处于旺季水平，随着去库逐步流畅加速，消费处在高位。

库存方面:据Mysteel统计，上周五大品种库存总量为2267.69 万吨，周环比下降0.07 万吨，其中螺纹增库23.20 万吨；热卷去库20.29 万吨。从库存数据变化可以看出本周去库速度变化不大。

整体来看，在3月初唐山地区环保限产以后，环保限产政策开始逐步外扩，不排除其他区域进一步跟进，政策端势必对全年的钢材供给产生较大影响。热卷、带钢、中板、工业线材的整体供给都受到了较大程度压制，在工信部明确2021年粗钢产量同比下降的大背景下，压产范围有望进一步扩大，目前海外各项经济指标依然向好，春节后由于制造业的强劲表现，叠加海外消费依旧强劲，中国出口订单持续火爆，钢材年度供需缺口明显，建材消费具备进一步向上的潜力，螺纹季节性表需优于往年，库存去化较好，建议在期价回调时附近逢低做多，可以关注建材10合约的大周期向上机会。

策略：

单边：逢低做多

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：买入看涨期权

关注及风险点：钢材消费及库存的变化、宽松的货币环境转为收紧、环保限产政策、疫情的发展情况、原料端价格大幅波动等

铁矿石：现货成交活跃，价格再创新高

上周市场整体看涨情绪浓厚，铁矿价格大幅上涨，期货价格创上市以来新高，上周五铁矿2109合约收于1237.5元/吨，较上上周五收盘价上涨149元/吨，周涨幅13.7%。现货方面，受期货影响，铁矿现货报价也普遍上涨。上周青岛港PB粉报1450元/吨，周环比上涨162元/吨，折盘面1605元/吨，主力合约基差379。超特报1085元/吨，周环比上涨87元/吨，折盘面1350元/吨，主力合约基差123。现货成交方面，市场整体交易活跃度较高，铁矿港口现货成交连续两日突破200万吨。

供应方面，据Mysteel统计新口径澳大利亚巴西铁矿发运总量2451.6万吨，环比减少21.6万吨；澳大利亚发货总量1726万吨，环比减少222万吨；其中澳大利亚发往中国量1512万吨，环比增加19万吨；巴西发货总量725.6万吨，环比增加200.4万吨。全球发运总量3275.3万吨，环比增加37.9万吨。中国45港到港总量2073.9万吨，环比增加224.2万吨；北方六港到港总量为1095.0万吨，环比增加178.3万吨。中国26港到港总量为2010.6万吨，环比增加213.1万吨。本周受极端天气影响澳巴铁矿发运量有所下降，但中国45港到港量依旧正增长。

需求方面，据Mysteel调研247家钢厂高炉开工率80.47%，环比上周增加0.39%，同比去年下降7.81%；高炉炼铁产能利用率90.59%，环比增加0.66%，同比增加1.46%；钢厂盈利率90.04%，环比持平，同比增加1.73%；日均铁水产量241.14万吨，环比增加1.76万吨，同比增加3.88万吨；163家钢厂高炉开工率62.02%，环比上周增加0.14%，产能利用率73.46%，环比基本持平，剔除淘汰产能的利用率为79.96%，较去年同期降5.03%，钢厂盈利率79.14%，环比持平。从以上数据中可以看出，钢厂高炉开工率不断回升，钢材进入消费旺季，整体需求韧性较强，对于原料端也形成一定支撑，钢厂在高利润的驱动下生产积极性仍在，铁矿需求阶段性表现良好。

库存方面，据Mysteel统计上周全国45港进口铁矿库存12957.78万吨，周环比降68.91万吨，其中澳矿6623.04万吨，周环比降15.48，巴西矿3888.99万吨，周环比降6.56万吨，贸易矿6181.8万吨，周环比降61.2万吨，球团449.1万吨，周环比降2.9万吨，精粉868.64万吨，周环比降20.5万吨，块矿1789.1万吨，周环比降83.5万吨，粗粉9850.9万吨，周环比增37.9万吨，本周库存小幅下降。

总体来看，受阶段性供需波动和消息面影响，铁矿价格出现大幅上涨，但从长远来看，国内压产仍制约铁矿需求，因此上涨不具有可持续性。短期来看，钢厂在高利润的驱动下生产积极性未见放缓，对于原料端形成一定支撑，叠加海外疫情好转经济复苏，铁矿消费仍较为强劲。但从中长期来看，目前铁矿价格已处在高位，且各地区的压产政策不断趋严，一旦压产范围扩大，则铁矿需求将逐渐走弱，铁矿很大可能进入到过剩状态。后续应更多关注政策层面变动，短期中性观望为主，长期持偏空观点。

策略：

单边 ：短期中性观望，长期中性偏空

跨品种：多成材空铁矿

跨期：无

期现：无

期权：无

关注及风险点：成材端限产压产的力度不及预期，成材端需求表现强劲，海外生铁产量大幅超预期等

来源：转自华泰期货，仅供通函参考