注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观：等待黎明（总论篇）

策略摘要

始于2021年四季度的全球通胀上行，改写了宏观经济运行的轨迹——全球结束了低通胀的环境。2022年美联储通过“快加息”驱动的全球金融条件收紧，为2023年全球宏观经济的去杠杆施加压力，总需求的收缩预计仍将主导着市场的运行方向。关注生产型经济体国际收支账户的收缩风险。展望2023年，实际利率预计进入到被动回升的阶段。

核心观点

■ 市场分析

宏观周期：经济的回落料不可避免

回顾2022年以抗通胀为名的货币政策收紧进入了快车道，美联储加息驱动的全球金融条件收紧对于经济增长施加压力，通过削减总需求的方式修正供需的失衡。

展望2023年的时空背景，我们需要观察的是“谁的需求”出现收缩的问题，背后也是在整体流动性收紧的背景下，“谁的资产负债表”更具有韧性的问题。预计全球宏观政策在2022年的差异性将趋于收敛，进入到共振回落的“去杠杆”状态。

宏观结构：各国宏观结构汇总表

■ 策略

2023年海外总需求的收缩预计将主导宏观资产的波动率，人民币资产的波动率存在再次回升的可能，为资产配置提供空间。随着国内宏观政策的继续转向积极，2023年将成为人民币资产配置的值得期待时间，建议关注人民币收益率曲线的陡峭化。

■ 风险

经济数据短期波动风险，金融风险释放缓慢的风险

宏观利率：地产的改善仍需等待其他因素的转变——宏观利率图表116

策略摘要

金融支持地产16条文件的发布，形成了政策的拐点；10月以来经济数据的再次回落加剧了“通缩”的叙事。市场在等待现实的拐点，局部的微观已经给出了答案，市场仍在等待着转机，关注波动率抬升的风险。

核心观点

■ 市场分析

中国：央行降准，市场情绪继续回暖。1）货币政策：LPR利率央行、银保监会支持房地产16条

三家民营房企发债不变，央行本周公开市场净回笼3780亿元，降准0.25个百分点，释放资金5000亿元；国常会：适时适度运用降准等货币政策工具。2）宏观政策：证监会出台提高上市公司质量三年行动方案。3）风险点：吴亦凡案一审宣判。

海外：衰退定价，货币政策预期转变。1）货币政策：美联储会议纪要显示可能很快适合放慢加息的速度，乔治表示高储蓄率也意味着只有在利率更高时需求才会受到抑制；欧央行会议纪要显示放缓加息步伐的空间有限；土耳其降息150基点至9%，决定结束降息周期；韩国加息25基点至3.25%，新西兰加息75基点至4.25%。2）地产数据：美国10月成屋待完成销售量同比-32.1%，三季度投资者房屋购买量环比-26.1%，10月新屋销售环比+7.5%，30年期按揭贷款利率下降至6.67%，触及两个月低点。3）经济数据：美国10月耐用品订单初值环比+1%，11月Markit服务业PMI初值46.1，制造业PMI初值47.6；欧元区11月服务业PMI初值48.6，制造业PMI初值47.3。4）风险：2/10年期德债收益率利差跌至-23.24基点，创下1992年以来纪录；沙特和伊拉克宣布将遵守OPEC+近期的减产决定；阿曼期货较迪拜原油掉期溢价本月跌约80%。

■ 策略

继续维持战略性乐观。央行降准低预期之后，关注短期市场结束反弹的风险

■ 风险

韩国金融风险，拉尼娜风险，疫情失控风险

原油：关注俄罗斯减产兑现与中国需求复苏

策略摘要

在欧盟制裁兑现后，我们预计明年是供需增长均放缓下的紧平衡格局，除非伊朗石油较早重返市场，否则不太可能见到石油库存出现大幅累库，预计油价重心维持高位。

核心观点

■   市场分析

需求：我们预计明年全球需求增长幅度大致在100至200万桶/日，需求增长力度较弱，一方面欧美需求已经恢复至2019年水平，而在经济上将步入衰退，需求增长将较为乏力，另一方面，国内石油消费受到多重因素压制，我们预计至少在明年上半年难以见到明显起色。

供给：非欧佩克方面，因受到欧盟制裁影响，预计俄罗斯明年供应同比下降120万桶/日，美国同比增产约100万桶/日，加拿大、巴西等非欧佩克非美地区合计增产约80万桶/日，因此明年非欧佩克供应同比增长约60万桶/日。欧佩克方面，沙特计划将减产延续至明年，叠加部分生产国自然减产，我们预计明年欧佩克产量上限难以超过3000万桶/日（伊朗不回归），年均产量预计在2800至2900万桶/日，伊朗石油仍是供给中最大的不确定因素，我们预计明年上半年伊朗重返的概率不高，但仍然需要密切关注伊核谈判动向。此外，美国抛储逐步进入尾声，预计将逐步从抛储转为收储。

供需平衡：全球需求增长预估为150万桶/日（宏观不发生尾部风险），基准情况下（伊朗不回归+欧佩克产量维持），非欧佩克供应无法匹配需求增长，全球供需仍旧有小幅缺口，整体供需形势维持偏紧，而如果伊朗回归时间早于预期且沙特不减产对冲，那么整体供需将转为过剩。

石油贸易：欧美对俄石油制裁将会重塑全球石油贸易，从原油来看，预计俄罗斯将进一步缩减对欧出口，增加亚太出口。对于欧洲而言，将从美国、西非等地增加进口来替代俄罗斯原油，对于亚太地区而言，俄油进口增加挤出西区原油进口，同时对中东石油依赖程度进一步加大。

炼厂：全球炼厂产能与需求的错配仍然突出，尤其是欧美地区的柴油短缺，在俄罗斯成品油制裁生效后，甚至不排除还会进一步发酵，但从中长期来看，随着全球大炼化项目逐步投产，我们预计炼厂供需错配将有所缓和。

价格价差：我们认为Brent价格较难回落至70美元/桶以下，预计全年重心维持高位，我们认为在未来俄罗斯原油减产的驱动下，原油月差将会再度反弹，策略上可以考虑月差做多的机会。

■   策略

中性偏多，布伦特油价重心维持高位、月差正套以及二季度后做空柴油裂差机会

■   风险

下行风险：俄乌局势缓和，伊朗核谈出现重大进展、宏观出现尾部风险

燃料油：市场分化后的再平衡

策略摘要

基于对原油及燃料油自身基本面趋势的判断，我们相对更加看好FU在明年的市场表现，可以考虑结合原油端节奏寻找逢低多FU的机会。

核心观点

■   市场分析

2022年由于石油市场的结构性矛盾，高低硫燃料油基本面呈现出“低硫强、高硫弱”的分化格局，在此环境下高低硫燃油价差升至高位区间。

展望2023年，随着新产能的投放以及结构性矛盾的缓解，低硫燃料油供应存在进一步增长的空间。与此同时，在明年2月份欧盟成品油禁运的影响下，俄罗斯燃料油产量存在一定的下滑预期，如果这一预期兑现则高硫油供应压力将得到边际缓解。需求方面，在航运业整体景气度下滑的背景下，作为主流船舶燃料的低硫燃料油需求或缺乏足够的驱动。与此同时，高硫燃料油由于自身的“低价格”优势有望获得来自船燃、炼化以及发电端的增量需求。

整体来看，基于当前的估值以及未来形势前景的预期，明年我们相对更为看好高硫燃料油市场（FU）。如果原油价格能够企稳甚至反弹，可以考虑逢低多配FU的机会。就低硫燃料油而言，我们认为裂差回调后下方具备一定支撑，虽然目前来看明年没有太明显的上行驱动，但考虑到其跟汽柴油紧密的价值联系，如果国际汽柴油市场走强则LU也存在阶段性多配的机会。最后，对于LU-FU价差（高低硫价差）我们认为存在一定的收缩空间，可以结合高低硫供需节奏寻找逢高空的机会，但对于价差收缩幅度不做太强的预期。

■   策略

FU单边价格中性偏多、LU中性；结合高低硫供需节奏寻找逢高空LU-FU价差的机会

■   风险

原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；低硫燃料油国产量不及预期；FU仓单量大幅增加；汽柴油市场大幅走强；冬季电厂端低硫燃料油需求超预期；俄罗斯燃油出口超预期；科威特Al-Zour炼厂产能投放进度不及预期；夏季中东电厂需求不及预期

石油沥青：产能过剩格局或将延续，关注需求的改善

策略摘要

基于当下沥青的供需形势，我们对BU短期维持逢高空的思路，等待冬储需求兑现；中期视角下，基于对明年整体需求边际改善的预期，我们认为可以寻找逢低多BU裂解价差的机会。

核心观点

■   市场分析

2022年沥青需求整体较2021年偏弱，上半年行业一度处于深度亏损的状态，市场在二季度通过供应端的大幅收缩完成了高库存的去化。随着库存压力缓解，进入旺季后需求的边际改善带动沥青估值与利润显著修复。但由于产能整体偏过剩，三季度市场景气度的提高带动供应迅速反弹，随着消费季节性回落利润再度收缩，预计在年底引起供应端的负反馈（12月排产大幅下降）。

往前看，基于对明年的政策趋势判断，结合沥青成本压力的边际缓和（原油与沥青绝对价格均已从今年最高位显著回落），我们认为明年沥青消费存在边际改善的预期。但考虑到宏观环境的复杂性、以及一些不可控因素的扰动，我们对明年需求的增长并不抱有过分乐观的态度。如果需求的改善预期顺利兑现，沥青估值有望得到阶段性修复。但考虑到行业产能偏过剩的矛盾，沥青裂解价差或难以走出顺畅的趋势。

■   策略

单边价格中性；短期逢高空BU主力合约；中期结合需求改善节奏可考虑逢低多BU裂解价差的阶段性机会

■   风险

短期：沥青炼厂开工下滑幅度超预期；冬储需求超预期；原油价格大幅上涨

中期：国内稳增长力度不及预期；终端项目资金持续偏紧；原油价格大幅上涨；沥青装置开工超预期

LPG：今冬市场推涨动力不足，LPG期价或偏弱运行

策略摘要

1-11月中旬，受多重因素影响，国内LPG价格先升后降。近期，虽然外盘价格有所走强，但是国内LPG期价小幅下跌，主要是受国内下游需求仍显疲弱以及国际原油价格下行的影响，建议近期可对近月合约逢低做多。

核心观点

■  市场分析

1月份-3月中旬，国内LPG价格明显上行，DCE LPG主力期货合约结算价格3月中旬价格水平较1月初价格水平高约49%。3月下旬-11月中旬，国内LPG价格震荡走弱，DCE LPG主力期货合约结算价格11月中旬价格水平较3月下旬价格水平低约19%。

后市来看，今年冬季，国内LPG主力期货合约价格攀升的动力不足，重心大概率仍会保持在目前的水平，或将呈现持续偏弱运行的态势。

■  策略

近期，虽然外盘价格有所走强，但是国内LPG期价小幅下跌，主要是受国内下游需求仍显疲弱以及国际原油价格下行的影响，建议近期可对近月合约逢低做多。

■  风险

国际原油价格震荡整理，外盘价格有所走强，国内市场下游需求疲弱

天然气：1-11月全球气价大幅震荡，气温将影响冬季价格走势

■  市场分析

1-11月份，在俄乌冲突爆发、夏季高温酷热天气、秋季气温相对温和等多重因素的影响下，全球气价呈现明显大幅震荡的态势，且打破了传统的淡旺季波动的规律。

展望今年冬季，全球天然气市场最大的不确定性因素来自于冬季的气温。若今年冬季气温平稳，预计NYMEX HH主力期货合约价格将徘徊在7-8美元/百万英热单位的区间。ICE TTF主力期货合约价格将较今年秋季小幅上升，高值或将达到140-180欧元/MWh的区间，走势或将相对平稳。NYMEX LNG JKM（Platts）主力期货合约价格有上涨的空间，但预计涨幅将较为有限。中国LNG市场价格将保持在目前的价格区间，呈现稳定运行的态势。

若北半球集体遭遇冷冬天气，NYMEX HH期价有可能将再度攀升至8美元/百万英热单位以上的高位。ICE TTF主力期货合约价格较今年秋季有大幅攀升的可能性，并有可能重回今年夏季200欧元/MWh以上的高位。NYMEX LNG JKM（Platts）主力期货合约价格的涨幅或将扩大，市场的波动性也将随之加剧。中国LNG市场价格会有一定的上行空间，价格的波动也会加剧。

■  策略

随着北半球气温的进一步下降，全球天然气市场正在逐步过渡到冬季行情中，各区域市场正在逐步走强。建议近期转为以观望为主，并警惕气温波动对价格带来的震荡。

■  风险

东欧政治对抗持续，国内下游需求疲弱，冬季气温不确定性

PTA：2023年PX及PTA继续进入投产周期

策略摘要

PX及PTA2023年均是产能增速大的年份，聚酯需求增速给予一定反弹预估下，PX及PTA年度级别均是累库预期，预计PX加工费及PTA加工费2023年持续低位，倾向逢高做缩加工费。待加工费压缩至低位盘整后，原油基准的波动将成为PTA绝对价格波动的重要因素。

核心观点

■ 市场分析

（1）2023年中国PX新增产能计划710万吨，实际产能增速约在15.4%。存量装置方面，2022年的中国PX平均开工率约在73.7%，较2021年的中国PX平均开工率在77.1%有所下滑，预计2023年中国PX开工率上提至76%附近，预估2023年的中国PX产量增速约在19%，国产增速进一步增大。2023年中国PX从去库周期转折进入累库周期，PX加工费将逐步压缩。

（2）2023年PTA新增产能计划约在1200万吨，实际产能增速在9.7%。存量装置方面，2022年的PTA平均开工率在73.8%，较2021年的PTA平均开工率在79%有所下滑，预计2023年的PTA开工率进一步下滑至72%；预估2023年的PTA产量增速约在7%，大于需求增速，2023年预估持续进入累库周期，需要维持低加工费使开工率进一步下降才能再平衡，或者让老装置退出。PTA加工费维持低位。

（3）2023年聚酯新增产能计划约在762万吨，实际产能增速预估在6.5%。需求存量装置方面，2022年的聚酯平均开工率在84.2%，2022年的外需订单及国内订单偏弱背景，导致长丝库存居高，聚酯负荷低位，预估2023年聚酯开工率偏悲观，放在更低的83%。预计2023的聚酯产量增速仅在5%。低于TA产量增速。

■ 策略

年度尺度看，逢高配空

■ 风险

PX新增产能的兑现速率，PTA新增产能的兑现速率，2023年需求的恢复程度，原油基准的大幅波动

甲醇：2023年累库速率暂可控，关注外盘新增产及国内MTO的投产节奏 

策略摘要

区间震荡，全年累库压力不大。年初有宝丰三期甲醇投产压力，体现上半年投产压力较大，偏逢高空；年中随着宝丰三期MTO投产，压力有所缓解。另外，2023年亦是外盘新增产能投放较大的年份，将压制价格上方空间，等待国内煤头减产再平衡。

核心观点

■ 市场分析

（1）2023年非一体化的名义新增产能在530万吨，按投产时间加权折算非一体化实际产能增速在3.5%。2022年非一体化甲醇开工率约在68.2%，2022年非一体化煤头开工率82.3%，预计2023年非一体化煤头开工率进一步下降1.5%至80.8%。预计2023年非一体化煤头产量增速在1.9%附近小幅增长。

（2）2023年国外名义新增产能在390万吨，按投产时间加权实际产能增速约在3.1%，预计接近60%的体量来中国，外盘新增产能导致的中国进口增量在124万吨；新西兰及南美到中国2022年的月平均同比减少量级预期在2023年有所恢复。综合预期2023年进口增量在160万吨/年。

（3）需求增量方面，传统需求2022年是1.4%附近，预计2023年的传统需求增长有一定边际增长至2.7%。外购甲醇MTO需求方面，常州富德100万吨甲醇需求/年于2022年10月底重启，2023年有华亭煤业60万吨/甲醇需求投产预期。另外，宝丰三期烯烃50万吨在2023年中亦有投产预期。

（4）全年预估仅微幅累库，累库不大。

■ 策略

区间震荡，全年累库压力不大。年初有宝丰三期甲醇投产压力，体现上半年投产压力较大，偏逢高空；年中随着宝丰三期MTO投产，压力有所缓解。另外，2023年亦是外盘新增产能投放较大的年份，将压制价格上方空间，等待国内煤头减产再平衡。

■ 风险

伊朗新装置投产进度，宝丰三期甲醇及MTO装置的投产进度

聚烯烃：2023年聚烯烃海内外持续投产周期 

策略摘要

逢高做空。2023年聚烯烃海内外持续投产期，新增产能压力大，预计PE及PP2023年度持续累库周期，且累库速率较2022年明显加快，需要亏损性减产再平衡。

核心观点

■ 市场分析

国内新增产能聚烯烃2023年投产压力仍大。新增产能方面，2023年PE名义新增产能计划561万吨，按实际投产时间加权对应实际产能增速8.7%；2022年中国PE开工率在89%，考虑到亏损减产，开工率预计仍趴在89%。2023年PE产量复合增速在8.7%。

2023年PP名义新增产能计划515万吨，按实际投产时间加权的实际产能增速9%；2022年中国PP开工率在88%，考虑到累库压力加大，PDH出现亏损性减产，预计2023年的PP开工率小幅回落至87%，2023年PP产量复合增速约在7.7%。

外盘方面，2023年海外PE新增名义产能在527万吨/年，实际投产约在349万吨/年，对应海外实际产能增速在2.9%；考虑到中国投产周期对净进口的挤出，预计中国净进口增量仅在105万吨/年。

2023年海外新增名义产能在474万吨/年，实际投产在281万吨/年，对应海外实际产能增速在4.2%；预计对应中国净进口增量仅在30万吨/年。

2023年随着经济刺激预期托底的背景下，预计PE需求增速从0.3%回升至4%附近，PP需求增速从3%回升至5.5%附近。

年度库存预判：PE及PP2023年度持续累库周期，且累库速率较2022年明显加快，PP累库压力更大，需要亏损性减产再平衡。

■ 策略

逢高做空。2023年聚烯烃海内外持续投产期，新增产能压力大，预计PE及PP2023年度持续累库周期，且累库速率较2022年明显加快，需要亏损性减产再平衡。

■ 风险

国内及国外聚烯烃新装置投产进度，2023年需求恢复力度

尿素：新投产能增加，关注阶段性供应压力

策略摘要

基于2023年新投产能的增加，以及国内尿素出口法检的继续执行，预计明年尿素供需将呈现进一步宽松，或使得价格重心小幅下移。但淡储以及成本端支撑，对于尿素价格下方有一定的托底作用。

核心观点

■    市场分析

成本：成本端主要取决于煤炭价格变化，目前国内相关政策对过高的煤价依然会有调控，但预计2023年煤炭价格仍在高位运行，尿素成本端支撑仍存。

供应：2023年上游尿素工厂预计新投产能达300-400万吨，产能新增相比往年有所增加。计划投产时间分布于明年上下半年，具体投产时间还需持续跟踪。

进出口：国内尿素自给率较高，进口体量占比小，进出口的变化主要在出口端。从目前政策来看，出于对国内农作物的保护，国家明年大概率继续实行出口法检政策，预计明年尿素出口难以提升。但在海外招标期，也会带来国内出口的阶段性增加。

需求：随着国内对于粮食安全保护政策的陆续出台，预计2023年尿素农业需求环比改善。季节性来看，农业需求基本集中于上半年，下半年的秋季追肥需求相对少一点。因2022年开始，在冬储的基础上加上了夏储，淡储将有助于平抑农需的季节性波动。预计2023年工业需求环比有所改善，主要基于国内明年经济活动的回升。

库存：2023年年初的风险或在于2022年9月以来新疆地区物流受限，当地厂家被迫累库，随着后期物流的恢复，短期或对现货市场带来冲击，也将带来内地市场库存的增加。

综合以上供需求变化，我们认为，基于2023年新投产能的增加，以及国内尿素出口法检的继续执行，预计明年尿素供需将呈现进一步宽松，或使得价格重心小幅下移。但淡储以及成本端支撑，对于尿素价格下方有一定的托底作用。我们预计明年尿素价格运行区间为：2000-2400元/吨。结合不同阶段供需的变化，关注价格波动的阶段性机会。

■    策略

中性。我们预计明年尿素价格运行区间为：2000-2400元/吨。结合不同阶段供需的变化，关注价格波动的阶段性机会。

■    风险

农业需求的变动，出口法检政策的变化，海外招标等。

PVC：供需双升，关注国内地产政策

策略摘要

按照新投产能以及开工率均值测算，预计2023年产量增速环比达5%，下游需求则主要看国内房地产政策，预计环比有改善。

核心观点

■    市场分析

据了解，2023年上游工厂计划新投产能为150万吨，但实际投产进度还需要持续跟踪，按照目前的计划体量，产能基本与2022年投产量持平。因下游需求持续示弱，2022年部分投产计划推迟，上半年仅新增25万吨，剩余120万吨的新投产能主要集中在四季度。因此，2022年四季度的新投产能或将带来2023年产能压力较为集中，尤其上半年的产量释放或较为集中，由此可能带来2023年初PVC产量迎来新的小高峰。

目前PVC出口窗口已经处于低位，窗口临近关闭下，将抑制后期出口量的增加，同时随着海外生产活动的逐步恢复，也将导致国内后期的出口量下降。目前更多关注的是国内进口窗口打开之后，海外低价货源对于国内PVC现货价格的冲击。或更多体现在2022年底以及2023年初。

随着国内明年经济活动的回升以及国内房地产托底政策的陆续出台，预计2023年PVC下游需求环比改善，但幅度或较为有限，海外需求下降或也将拖累下游铺地制品的出口。

按照新投产能以及开工率均值测算，预计2023年产量增速环比达5%，下游需求则主要看国内房地产政策，预计环比有改善。2023年PVC呈现供需两升的局面，基于上游利润低位，预计2023年价格底部重心或有所上移，但供需宽松将难改弱势运行。

■    策略

谨慎偏空，按照新投产能以及开工率均值测算，预计2023年产量增速环比达5%，下游需求则主要看国内房地产政策，预计环比有改善。2023年PVC呈现供需两升的局面，基于上游利润低位，预计2023年价格底部重心或有所上移，但供需宽松将难改弱势运行。

■    风险

国内房地产政策指引，上游新投产能的变化

天然橡胶：供应充裕不变，关注国内需求改善力度

策略摘要

2023年全球橡胶产量仍处于充裕年份。橡胶需求或呈现国内环比回升而海外下降的格局，在海外弱衰退背景下预计全球需求环比小幅回落，决定了明年橡胶供需宽松格局延续，但因橡胶价格已经处于历史低位，或难现趋势性行情，建议区间操作为主。

核心观点

■    市场分析

2023年全球橡胶产量将延续增加，增速延续放缓，但2019年新开割的最高峰的橡胶树的旺产季还将继续覆盖2023年，导致2023年全球橡胶产量仍较为充裕，国内因2022年经历持续去库之后，明年进口量还有提升空间。

预计2023年国内需求将呈现环比改善，主要因2022重卡及商用车已经处于低迷周期且替换市场也明显萎缩，随着2023年经济活动回升后，预计以上需求将得到逐步改善，而乘用车或可以保持较高的增速。美联储加息周期下，海外需求的下行担忧仍存。2023年重点关注国内基建及房地产政策动向。

2023年全球橡胶产量进一步回升，供应增速延续下降，但2019年最高峰新开割的橡胶树将在2022-2024年迎来产量井喷期，因此2023年全球橡胶产量仍处于充裕年份。橡胶需求或呈现国内环比回升而海外下降的格局，在海外弱衰退背景下预计全球需求环比小幅回落，决定了明年橡胶供需宽松格局延续，但因橡胶价格已经处于历史低位，或难现趋势性行情，建议区间操作为主。

■    策略

中性，2023年全球橡胶产量仍处于充裕年份。橡胶需求或呈现国内环比回升而海外下降的格局，在海外弱衰退背景下预计全球需求环比小幅回落，决定了明年橡胶供需宽松格局延续，但因橡胶价格已经处于历史低位，或难现趋势性行情，建议区间操作为主。

价差：RU与NR的价差有较强的季节性，建议把握阶段性机会参与，随着手套需求的逐步下降，明年国内原料分流或不明显下，重点关注明年一季度RU与NR价差缩窄机会。

■    风险

海外货币政策的转向，中美贸易冲突对于国内轮胎出口的影响等。

贵金属：利率抬升边际放缓 加息尾端风险逐渐显现

策略摘要

1.    利率方面，联邦基金利率期货的定价对于美联储2023年加息路径愈发欠清晰，升息幅度逐步放缓将会是大势所趋。欧洲与英国的情况则相对更为多变，美国与非美地区对于货币政策收紧的节奏或将有所差异。总体而言，全球央行加息对于行情的抑制有望逐步减弱。

2. 通胀方面，由于基数效应（2021年10月起美国CPI数据开始大幅走高），叠加持续加息已经使得美国3季度GDP增速放缓至1.8%水平，预计2022年底至2023年一季度起，美联储加息幅度便将出现边际放缓的情况，至2023年下半年，美国方面CPI将会回落至5%下方。但欧洲地区由于不时受到能源问题的影响，通胀拐点或晚于美国。

3. 汇率方面，随着美联储加息幅度的放缓，美元呈现持续大幅走强的可能性有所下降，但由于欧美地区央行货币紧缩节奏或存在差异，货币兑间的相对强弱将不时变化，预计美元在2023年将以宽幅震荡格局为主，单边持续大幅上涨或下跌的概率都相对有限。

4. 避险需求方面，随着主要经济体央行一同采取收紧货币政策的动作，信用风险计价变动相对较大，2022年内无论是TED Spread还是各主权债CDS报价均出现大幅波动，考虑到2023年受加息临近尾声时市场积压的信用风险可能集中爆发的情况，避险需求对于贵金属价格的支撑将仍然显著。

5. 贵金属实物需求方面，根据世界黄金协会2022年Q3数据显示，全球对于金条以及金币的购买量较Q2大幅上涨，显示出在应对信用风险激增的情况时，黄金仍受青睐。在白银方面，由于矿端供应在未来长周期内未见明显增长，但新能源（尤其是光伏板块）对于白银需求的提振却十分显著，故此未来白银的供需矛盾或将越发突出。

总体而言，2023年，全球央行加息料将大概率边际性放缓，但为应对持续加息可能导致的信用风险积聚并最终集中爆发的情况，贵金属仍具逢低配置的价值。预计沪金全年波动范围在365元/克-445元/克。沪银波动区间在4,300元/千克-5,400元/千克。

■ 策略

黄金：谨慎看多

白银：谨慎看多

套利：暂缓

金银比价：逢低做多

期权：暂缓

■ 风险

美元以及美债收益率持续走高

美联储加息节奏继续强于预期

铜：矿端增量可能难以阻挡铜价重心反弹

策略摘要

1. 矿端供应方面，2023年仍存在一定增量，但近年来南美主要矿区矿山品位持续下降，使得矿企对未来资本支出投入相对谨慎，因此2024年后，矿山新增投建量将越发稀少。国内铜精矿库存仍相对偏高，TC价格持续上涨，因此暂不至于出现铜精矿供应不足的情况。

2. 冶炼供应方面，增量相比于矿山较为有限，这将使得TC价格继续攀升，冶炼利润仍较为可观。炼厂生产积极性较高。但干扰因素也同样存在。2023年国内计划新增产能约56万吨，冶炼端产量增加约在4.74%。

3. 进出口方面，由于2022年在海外持续加息背景下需求受到严重抑制，致使内盘价格持续强于外盘，进口增量明显，但2023年内，随着海外加息的边际放缓，进口窗口开启的时间料将缩短，同时由于Codelco公司对中国供货溢价大幅调高，而中国自智利进口精铜占比超过20%，预计明年精铜进口量将出现约12.60%的下滑。

4. 初级加工端方面，自今年4月后整体呈现逐步回升状态，但不同加工企业表现分化明显，尤其是与新能源板块（光伏发电）关系相对密切的铜杆企业表现强劲，但与传统家电相关的铜管开工率则相对较差。预计2023年这样的情况仍将延续。

5. 终端方面，就传统消费而言，电力板块由于今年基数相对较高，2023年维持大幅增长的可能性相对较小，但同时特高压投产计划较为密集，同时成本因素也使得电力板块面临不确定性较大。地产板块预计将逐渐度过最为艰难的时期，而家电需求的恢复或许要到明年下半年才能得以显现。传统汽车消费同样难有明显增量。新能源汽车以及光伏等新能源板块将在2023年为铜品种需求贡献约33万吨的边际增量。

6. 库存方面，当前铜库存仍维持低位（全球显性库存仅为22万吨左右）。由于2022年内有色品种仓单信用事件不时发生，使得贸易商行事愈发谨慎，其中或存在部分库存未能得以显现的情况，因此在2023年，倘若出现部分此前隐性库存逐步显性化的迹象，则可能会对铜价形成一定压制。

总体而言，2023年矿端暂时不会出现供应紧缺的情况，冶炼新增投建存在小幅增量，TC价格预计维持高位，而相对高利润有利于稳定冶炼企业生产积极性。精铜进口量预计大幅减少。需求端，传统板块在今年四季度起便有逐步企稳的迹象，新能源表现则依旧可期。预计2023年铜价重心将反弹回升，波动范围或在54,000元/吨至76,000元/吨。

■ 策略

单边：谨慎看多

套利：暂缓

期权：暂缓

■ 风险

疫情反复

新能源板块需求不及预期

美联储加息力度再度提升

美元以及美债收益率持续飙涨

锡：关注缅甸抛储持续性 锡价仍将维持高弹性

 策略摘要

1. 随着锡价回落，矿山生产积极性有所下降，缅甸的抛储政策难以长期持续。最近缅甸将锡矿出口关税由25%上调至30%，亦有减少出口的意愿。今年来看，预计2022年锡矿进口量较2021年有较大增长。2023年矿端供应或将维持平稳，难以大幅增长。

2. 冶炼供应方面，近期10月与11月国内产量超预期，炼厂开工率有所回升，产量维持在较高水平，同时前期增量锡矿有所消化。预期来看，2023年锡锭供应或将持续宽松。再生锡所占比重有所提高。

3. 进出口方面，今年大部分时期进口盈利窗口持续打开，进口量有所上升。近期进口利润减少，预计11月进口量将会出现下降。同时需要密切关注印尼方面对于出口限制的相关政策变动情况。2023年来看，锡锭进口或将有所下降，出口量亦难言乐观。

4. 终端方面，新能源板块对于锡品种需求而言仍是潜力点，但传统电子消费板块在2022年受到的冲击相对严重，并且从近期数据来看，并无明显好转的迹象。故此预计2023年，虽然在今年基数相对偏低的情况下，整体需求或有小幅回升，但消费者信心的重塑则仍需时日。

总体而言，2023年存在一定供应增量，而需求端预计同样将会有小幅增长，但由于锡品种库存当前并不处在十分偏低的位置，因此库存因素对于价格支撑力度有限，明年价格区间将有所缩小，但弹性依然较大，沪锡波动区间预计在150,000元/吨至250,000元/吨。

■ 策略

单边：中性

套利：暂缓

期权：暂缓

■ 风险

新能源需求预期无法切实落地

镍：高处不胜寒，余音未尽待时落幕

策略摘要

镍品种：2023年策略

镍逻辑

成本：当镍价处于1.8万美元以上时全球大部分镍产能都处于盈利状态。印尼NPI、湿法冶炼、富氧侧吹高冰镍等新增产能的成本大幅低于传统冶炼产能，全球镍成本重心呈现出持续下移态势。

供应：受益于高利润和交割品短缺，全球精炼镍供应持续小幅增长。2022年精炼镍与镍铁价差处于历史高位，刺激高冰镍产量爆发式增长，2023年仍有大量镍中间品产能待投产，中线中间品预期增量较大，预计2023年全球原生镍供应增幅高达18%。不过供应端仍需关注俄镍供应和印尼镍出口政策，若有预期之外变数则可能影响中线供需。

消费：2022年全球原生镍消费增量大部分由新能源汽车板块贡献，不锈钢板块对原生镍消费仅小幅增长，其他板块对原生镍消费微幅下降。由于2023年中国有大量不锈钢新增产能待投产，且整体终端消费预期会有改善，2023年不锈钢板块对原生镍消费可能会有明显回升，而新能源汽车板块对原生镍消费增幅继续扩大，预计2023年全球原生镍消费增幅为13%，但低于供应端增幅，全球原生镍过剩幅度扩大至28万镍吨。从精炼镍自身消费来看，由于中间品供应迅猛增长，新能源汽车板块的精炼镍消费可能绝大部分将被中间品替代，而不锈钢板块对原生镍消费主要在镍铁环节，对精炼镍需求拉动幅度有限，合金电镀等其他行业无明显增量，预计2023年全球精炼镍供应转为过剩状态。

库存：2022年全球精炼镍显性库存继续下降，已处于历史低谷，沪镍库存和仓单皆处于低位，低库存状态赋予镍价较大的上涨弹性，易受资金情绪影响。不过从供需平衡来看，2022年精炼镍显性库存下降部分或转为隐性库存，2023年精炼镍供需转为过剩状态，加之隐性库存显性化，显性库存可能明显回升。

估值：2022年四季度镍价处于历史高位，精炼镍对镍铁溢价、精炼镍对不锈钢比值、精炼镍对硫酸镍比值皆重返高位，镍价相对产业链其他环节产品出现高估现象。不过该高溢价主要源于低库存状态，但在低库存现状未结束之前，该现象可能继续维持。

镍观点

2023年全球原生镍供应过剩幅度可能明显扩大，加之镍价已处于历史高位，全球大部分镍企利润丰厚，高利润驱动新增产能加速投产。从精炼镍自身供需来看，由于中间品供应快速增长，新能源汽车板块的镍消费将大部分被中间品取代，精炼镍将表现为供应增长而消费停滞甚至下滑，预计2023年全球精炼镍供需将处于过剩状态，加之2022年隐性库存回流，2023年镍价重心可能逐步下移。

■ 镍策略

谨慎偏空。2023年镍价大方向向下，但由于上半年精炼镍库存可能仍处于低位，低库存状态未改变之前镍价弹性较大，预计镍价会有较大的波动空间，年度节奏预估为前高后低。预计2023年沪镍价格运行区间为13万-22万。

■ 风险及关注要点

宏观政策、印尼镍出口政策、俄罗斯镍供应、精炼镍库存、高冰镍和湿法产能进展、三元电池技术发展。

不锈钢：供需同增过剩格局，政策端变数仍存

策略摘要

304不锈钢品种：2023年策略

304不锈钢逻辑

成本：2022年印尼镍铁投产速度加快，但由于高冰镍分流了部分镍铁供应压力，印尼镍铁产量增幅不及产能增幅，加之精炼镍价格长期处于高位，抬升产业链定价重心，2022年镍铁价格重心有所上移。展望2023年，镍铁过剩幅度可能扩大，铬铁亦处于产能扩张阶段，预计304不锈钢原料端供应充裕，成本重心可能小幅下移。

政策：原料端仍需重点关注印尼镍出口政策，预计2023年印尼NPI将占中国300系不锈钢镍原料50%的份额，印尼镍政策对不锈钢原料影响较大。若后期印尼镍铁出口征税政策落地，则可能进一步拉大镍铁和高冰镍之间的利润差，促使更多镍铁转产高冰镍，从而减少不锈钢原料供应。不过由于该事件早已在市场预期之内，如果后期征税幅度不大，则对不锈钢价格影响有限。同时，由于中国不锈钢产能扩张速度较快，需关注国内的不锈钢产业政策变化，若重新出现限产政策，则可能对供应端产生较大影响。

供应：2022年中国300系不锈钢新产能投产较多，但由于消费疲弱、钢厂利润较差， 全年300系产量可能变化不大，产能利用率明显下降，2023年仍有较多300系不锈钢产能待投产，其产量增长潜力较大。预计2023年中国不锈钢总产量增7.3%，表观消费增8.1%；300系不锈钢产量增12.8%，表观消费量增加13%。

消费：不锈钢终端消费较为分散，但300系不锈钢下游有较多行业与地产相关，地产行业在2022年整体基数较低，叠加政策扶持之下，2023年地产板块有望改善。而其他消费行业在2022年多表现不佳，在低基数叠加整体宏观预期回暖的情况下，2023年300系不锈钢消费或较2022年有所回升，后期需重点关注宏观政策变化。

库存：300系不锈钢库存主要表现为季节性变化，年度趋势受市场体量扩大而逐步小幅抬升，但年均库存消费天数表现平稳，预计2023年整体库存压力较2022年变化不大，库存绝对值略有抬升。

304不锈钢观点

2023年304不锈钢原料供应压力较大，但亦需面临印尼镍出口政策带来的不确定性影响，预计2023年304不锈钢成本重心小幅下移。2023年300系不锈钢产能预期增量较大，且2022年产能利用率下降，2023年产量有较大的增长潜力，不过由于消费端亦存改善预期，2023年不锈钢可能表现为供需同增，供应增量大于消费增量，过剩幅度有所扩大，价格整体上表现为弱势震荡，但政策带来的不确定性可能导致不锈钢价格波动空间较大。

■ 304不锈钢策略

单边：中性。预计2023年不锈钢价格表现为弱势震荡，SS大致运行区间为14000 -19000，年度节奏预估为前高后低。

■ 风险及关注要点

宏观政策、印尼镍铁出口政策、国内不锈钢产业政策、新增产能投产进度。

锌：宏观面与基本面博弈，锌价宽幅波动重心下移

策略摘要

进入2023年，预计锌市场供应小幅过剩，锌价或宽幅波动重心下移。供应方面，由于当前持续上涨的加工费带给冶炼厂超1000元/吨的可观利润，在冶炼厂外部干扰因素陆续解决以后，预计明年一季度冶炼厂将维持偏高产量水平，锌锭产量持续释放，而季节性进入淡季的消费或难以覆盖冶炼的产量增量，预计一季度锌锭社会库存将逐步累积。在考虑到规划新增投产79.8万吨的情况下，预计2023年锌锭产量有望达到640万吨，同比增加6.3%

需求方面，2022年受宏观等因素影响，地产等传统消费板块表现较为疲软，竣工、开工率、房屋销售数据等相对低迷，但预计随着政策的进一步提振，仍存在边际好转的可能。而受汽车产业结构的调整和国内主流产销地生产不畅需求下滑冲击，中国汽车产量及销量数据同样未见好转，几乎处于持续下滑之中。家电板块在内销低迷的情况下，出口订单受海外企业复工的影响，同样也出现同比下降的情况。因此，内销低迷叠加出口回落，锌实际消费明显走弱，预计2022年全年锌消费量在600万吨左右，较2021年下滑11%。进入2023年，市场关注的重点逐渐转至新能源新基建领域，其中光伏领域或将带动5.58万吨锌消费量，风电领域或共带动6.99万吨新增锌需求量。预计2023年预计锌需求量达到615万吨，同比增加2.5%左右，增量主要来自于光伏、风电和基建项目，减量主要在于传统汽车，地产行业虽逐步进入下行通道，但考虑到“保交楼”等政策刺激，预计用锌方面相对维持平稳，其他板块预计持平。

宏观方面，从11月的议息会议声明和鲍威尔讲话来看，虽然短时间内美国货币政策紧缩大方向不会改变，但美联储放缓加息步伐预期愈加强烈。而且由于需求放缓迹象日益增加，对美国经济衰退的担忧情绪不断加剧，美联储或许逐渐会将注意力从控制通胀转移到对经济衰退的担忧。考虑到未来锌价走势仍可能继续受宏观因素主导，需关注经济数据和政策变动。

综上所述，2023年国内锌市预计过剩25万吨，沪锌合约价格运行区间预计在21000-25500元/吨，考虑到供增需弱的基本面走势，建议以逢高做空的思路对待，但由于海外宏观局势和国内政策面尚不明朗，后续央行加息决议、国内政策变动和相关经济数据的变动仍将作为未来主导锌价的因素之一，需关注市场对经济走势预期变动对锌价的影响。

■    策略

预计沪锌在21000-25500元/吨之间宽幅震荡，建议以逢高做空的思路对待。 

套利：内外正套。

■    风险

1、美联储超预期激进加息

2、海外减停产范围扩大

3、消费好转不及预期

铝：供需矛盾仍存变数 关注成本下行幅度

策略摘要 

进入2023年，预计铝市场供给小幅过剩。从供应端的角度来看，2023年电解铝新增投产约135万吨，主要集中在云南、贵州、内蒙古和甘肃地区，复产约180万吨产能，主要集中在云南、四川和河南地区，其中由于水电供应的季节性特征，预计云南等地区或在二季度缓慢进入复产进程。在考虑到西南电力供应存在不确定性、部分地区受成本限制投复产进程或较为缓慢等供应干扰因素下，受今年年底运行产能基数较高及云南地区预计二季度初逐步开始复产影响，供需整体预计呈现偏过剩格局，预计2023年电解铝产量达4172万吨，同比增加4%。进出口方面，在考虑到国内供应回升而需求偏弱的情况下，预计2023年净进口量在36万吨左右，与今年基本持平。

需求方面，随着传统消费领域的日渐衰弱，市场关注的重点逐渐转至新能源领域，预计2023年新能源汽车领域将带动约64万吨铝新增需求量，新能源汽车用铝占比将从今年的约6%提升至9%；光伏领域将带动约71万吨铝新增需求量，光伏用铝占比将从今年的6%提升至7.5%；特高压板块或带来20-30万吨左右的增量。整体来看，2023年预计铝需求量达到4167万吨，同比增加2.67%左右，增量主要来自于光伏、新能源汽车和电网中特高压项目，地产行业虽逐步进入下行通道，但考虑到“保交楼”等政策刺激，预计用铝方面相对维持平稳，其他板块预计持平。

宏观方面，从11月的议息会议声明和鲍威尔讲话来看，虽然短时间内美国货币政策紧缩大方向不会改变，但美联储放缓加息步伐预期愈加强烈。而且由于需求放缓迹象日益增多，对美国经济衰退的担忧情绪不断加剧，美联储或许逐渐会将注意力从控制通胀转移到对经济衰退的担忧。考虑到未来铝价走势仍可能继续受宏观因素主导，需警惕宏观情绪带来价格超预期波动的风险。

整体来看，2023年铝市过剩40万吨左右，预计沪铝主力合约或在16000-20000元/吨的区间波动，考虑到低库存和高成本对价格的支撑，建议沿17000-17500元/吨左右的成本线高抛低吸，在跨市操作中建议内外正套。

■    策略

单边：供应过剩预期下建议绕成本线高抛低吸，大致运行区间为16000-20000元/吨。

套利：内外正套。

■    风险

1、供应端出现超预期干扰

2、海外能源价格波动远超预期

3、全球需求大幅提升

工业硅：供需双增 硅价或先强后弱

策略摘要

2023年，工业硅供应与需求均增长，整体供给小幅过剩。从供应端来看，2023年新增产能约有145万吨，叠加今年建成但释放产量较少的55万吨，共有200万吨产能释放。主要集中在内蒙、新疆、甘肃及宁夏等地，多数将于下半年投产。分季度来看，从今年11月开始，由于西南地区枯水期电力供应较少，当地生产有减产，预计会持续至2023年二季度，但由于目前行业利润仍然较好，减产幅度较小。另一方面，新疆地区预计运输受阻仍会持续一定时间，产量增产有限，因此上半年供应量相对较少。需求端多晶硅产量仍将保持较高增速，因此上半年供应相对偏紧，同时叠加枯水期电力成本较高，预计价格将处于较高位置。2023年下半年，新增产能投产较多，预计产量会增加较多，将出现一定过剩，且下新增产能基本位于西北地区，对于水电季节性影响有一定减弱。

需求方面，明年多晶硅产量仍能保持高速增长，预计带动约62万吨工业硅新增需求，但从下半年开始，随着多晶硅产能大幅提升，对工业硅的需求将由终端光伏装机量决定，预计明年国内及海外光伏装机预计仍能保持较高增速。对于有机硅，目前产能相对过剩，尽管明年还有155万吨单体投产，但终端消费增长并不能与产能增长匹配，预计全年产量增长在10%左右，带动约10万吨工业硅新增需求。铝合金新增量相对较少，预计整体增速在5%左右，会带来3-5万吨工业硅新增需求。出口端，预计2023年出口会继续回落，全年出口量在65万吨，减少3万吨左右。

宏观方面，从 11 月的议息会议声明和鲍威尔讲话来看，虽然短时间内美国货币政策紧缩大方向不会改变，但美联储放缓加息步伐预期愈加强烈。而且由于需求放缓迹象日益增多，对美国经济衰退的担忧情绪不断加剧，美联储或许逐渐会将注意力从控制通胀转移到对经济衰退的担忧。宏观因素主要对有机硅产品及工业硅出口有一定扰动，需警惕宏观因素对国内供需造成的影响。

整体来看，2023年工业硅过剩约17万吨，整体价格预计在16000-25000元/吨之间波动，由于期货即将上市，预计价格波动会更加频繁，幅度也会比较大，整体来看，一季度价格出现高位可能性较大，三季度价格回落可能性较大。

■    策略

工业期货暂时未上市，预计将在2022年12月中旬上市，工业硅期货上市后，价格波动频率及幅度均会较大，整体震荡空间在16000-25000元/吨之间，一季度价格高位可能性较大，可逢低做多，二三季度供应增加，成本降低，可逢高做空。

■    关注点

1、新增产能投产情况

2、多晶硅投产及终端光伏装机情况

3、有机硅消费恢复情况

4、主产区电力供应情况及运输保障

钢材：信心修复后的补库周期 经济全面回暖下的消费提升 但钢铁产能过剩矛盾仍在

策略摘要

2022年受到疫情扰动、经济低迷和房地产下滑等诸多因素影响，钢铁产销受到明显制约，但其消费韧性使得实际产销优于之前市场的悲观预期，出口带动制造业的拉升，以及基建的加码，很大程度对冲了地产用钢的下滑。但持续的信心不足，形成明显的去库周期，价格和利润持续被压缩。展望2023年，疫情和防疫政策的优化，将改善钢材消费低迷的局面。同时由于2022年市场的悲观预期，目前全行业库存都处于极低状态，一旦信心回暖，全产业的补库行为将带动价格和利润的回升。地产等经济政策的强劲发力，将逐步改善投资端消费疲弱的局面，并且不排除形成新的消费增量。与此同时，我们也注意到，钢铁产能过剩的矛盾，短期仍无法扭转，这将持续压制产业利润。

核心观点

■ 市场分析

供应端：2022年钢材产量经历了大起大落，虽然受到诸如新冠疫情和俄乌冲突等多种外部因素影响，导致企业利润低迷、信心不足，加之政策压制等等，但纵观全年来看，表现依旧可圈可点。根据华泰期货研究院测算，2022年生铁产量8.62亿吨，同比增加3.8%，粗钢产量10.62亿吨，同比减少0.9%。

2023年钢铁产能变化幅度有限，但考虑到新建产能主要以大型高炉、电炉和转炉为主，其产能利用率明显优于旧产能，实际供应能力或有小幅增长的空间，但影响钢材年度产量的关键仍在于钢材利润和是否存在行政性减产要求。

目前的钢铁产能大概率仍高于明年的需求量，原料库存明显优于钢铁库存，原料供应对于钢铁产量存在制约，由于钢铁生产的弹性大幅高于铁矿和焦煤这两种初始原料，因此即便是需求回暖的情况下，钢铁企业能够快速增加产量，但原料供给却很难增加，这种情况会导致钢铁产业链的利润大部分让给原料端，从而导致中期来看钢铁企业利润始终处于偏低的水平，另外就是废钢的供给弹性同样较小。根据华泰期货研究院预测，2023年生铁累计产量为8.44亿吨，累计同比减少2%；2023年粗钢累计产量为10.61亿吨，累计同比持平。

需求端：2022年粗钢消费同样受到诸如疫情扰动和房地产低迷等影响，但得益于间接出口明显增长和下游消费结构转变，房地产对于钢材消费的负面影响减弱，而基建的周期性调节作用逐步显现，制造业用钢表现大为亮眼，粗钢消费明显优于年初的悲观预期，根据华泰期货研究院测算，2022年粗钢累计消费10.08亿吨，累计同比减少2.1%。

2023年钢材下游不同行业的消费可能会出现边际变化，但如同2022年一样，判断钢材消费始终不能脱离疫情对于消费的影响，因此2023年疫后经济复苏及信心恢复将成为决定钢材消费甚至整个经济的关键因素，根据华泰期货研究院预测，2023年粗钢累计消费为10.2亿吨，累计同比增长1.2%。

随着房地产企业融资环境的改善和疫情对房地产销售影响的缓解，叠加政府保交楼政策的进一步落实，2023年房地产行业大概率将形成筑底后的自然修复，预计房地产投资增速将回升至1%，新开工增速持平，销售面积将回升至8%。考虑到房地产行业和房地产相关行业的消费边际改善，其对于钢材消费的拖累也将有所缓解。

2023年基建投资或存在边际减弱的可能，但由于部分基建项目建设周期较长，明年仍会继续发力。新增专项债额度可能依旧会提前发放，但类似于今年这样大规模的“准财政”支出将相应减少，新基建将成为未来投资的主要方向，而传统基建的增长空间相对有限。因此预计2023年基建投资的全年同比增速可能为5%左右，且呈现先高后低的表现。

2023年制造业仍将是拉动钢材消费增量的关键环节，国内需求更加重要。欧美经济衰退导致国内出口承压，但由于非欧美国家对于国内出口的需求，出口韧性尚存，预计2023年国内出口增速将降至-2%左右。国内经济复苏将带来内需提振，同时国家提出高质量发展要求，其中类似于供应链安全、高端制造业和新能源发展等都有利于制造业发展，因此预计2023年制造业投资的全年同比增速可能为10%左右，与2022年相比保持平稳。

2023年虽然汽车可能受到海外经济衰退和国内燃油车减征购置税政策退出的影响，消费强度有所回落，但是其消费韧性或仍然存在，预计2023年汽车产量同比增长5%，汽车出口同比增速下滑，较2021年同比增长30%左右。

2023年工程机械或将有所改善，虽然外需下滑影响出口，但是考虑到房地产行业逐步企稳和基建适度发力，将提升工程机械的内需，预计2023年挖掘机国内消费同比下滑10%左右，出口同比增速减少至30%左右。

2023年家电行业将有所改善，虽然外需走弱，但家电主销市场仍在国内，随着房地产市场企稳回暖，预计家电产量同比增长2%。船舶与集装箱行业恐仍不容乐观，最大的制约因素仍在于海外消费随着经济衰退将有所减弱，而国内经济复苏对于其的拉动作用相对有限。

出口端：2022年钢材出口可谓大放异彩，尤其在前两年低基数的衬托下，从直接出口来看，根据华泰期货研究院测算，2022年折算后粗钢直接净出口量5163万吨，同比增加24.2%左右，从间接出口来看，由于国内商品的性价比优势和海外需求相对旺盛，其表现更加优异。

2023年欧美经济面临衰退危机，考虑到东盟等非欧美地区对于中国出口的需求提升，虽然明年国内出口整体承压，但出口韧性仍将保持。根据华泰期货研究院预测，2023年折粗钢累计净出口量4200万吨，累计同比减少18.7%。

库存端：2022年钢材库存基本处于持续去化状态，明年钢材库存相较今年整体下降，同时库存年度高点较今年明显下滑。

关注价格风险：回顾2022年钢材价格涨跌过程不难发现，价格的拐点往往与政策和疫情密切相关，而与基本面关联度有限，价格上涨又往往受到利好政策的刺激。展望2023年钢材价格走势，最关键的还是充分解放生产力，近日在国家总的方针政策指导下，市场对于未来的预期逐渐增强。

未来另一个影响钢材价格的因素在于行业目前所面临的库存风险，今年由于疫情扰动和经济低迷，全行业处于极度悲观当中，无论是行业龙头还是中小企业采取的一致动作都是压低自身库存，不论是原料库存还是成材库存，而这其中蕴含了较大的不可控风险。一旦随着疫情缓解，经济活力恢复，消费再度提升，势必带来全行业的补库行为，而供给恢复需要时间窗口，这种集中的补库过程必将引发价格的超涨，甚至出现有价无货的局面，因此这种由于补库导致的价格上行风险需要警惕。

■ 策略

结合宏观预期，以及成本端的供需变化，分节奏参与价格的向上修复。由于产能过剩矛盾仍存，预计钢材利润将受到持续压制。

■风险

疾病因素的不可控、海外经济加速衰退、国家经济复苏乏力等产业外风险。

铁矿：受益于信心修复以及消费回暖 年度维度 铁矿整体向好

策略摘要

2022年受多重因素影响，整个钢铁行业信心不足，导致铁矿石价格走低。由于行业的主动去库，使得钢厂铁矿石库存较低。2023年曙光已现，经济恢复指日可待，海外铁矿石供应有望稳中有升，钢材消费趋势向好，全年铁矿石供需维持总体平衡。但受益于信心修复，以及消费回暖，预期年度维度，铁矿整体向好。

核心观点

■ 市场分析

铁矿价格：2022年初随着压产政策的暂时退出，钢厂的提产意愿十足，因此纷纷加大原料采购，铁矿在年初走出一波稳步上涨的行情。随后，发改委连续六次发声，同时加大市场监管力度，保障铁矿石价格平稳运行，铁矿石价格应声回落。冬奥会结束后，俄乌战争爆发，两国的铁矿石及钢铁半成品出口受到直接的冲击，国际钢价飞涨，带动国内铁矿石价格的快速上涨。

3月底开始，市场氛围转弱，铁矿石价格再次走低。伴随着6月份美联储开始的加息潮，大宗商品全线走低。多家钢铁企业信心不足，并开始通过快速甩卖铁矿库存的方式来回收现金流，铁矿石价格再次迎来一轮暴跌。全国铁水产量在7月底到达最低点，悲观情绪有所缓和之后，钢厂重新开始增加铁水产量，但是由于钢厂仍旧难以盈利，铁矿石价格不复往日大涨大跌的激烈行情，进入650~750点区间的震荡走势。

近期市场信心已经有所恢复，2023年全年的铁矿石走势，还将取决于经济的复苏程度和速度，建议采取相对乐观的态度对待。

供应端：2023年铁矿石全球铁矿石供给将在保持稳定的基础上，仍有继续小幅提升的可能。预计澳大利亚、巴西铁矿发运可能有小幅增长，南非铁矿发运持平，印度自11月18日下调出口关税有望给我国明年带来700万吨的进口增量，而俄乌战争暂未结束，乌克兰铁矿石供应明年难以恢复。

国内铁矿方面，基石计划已经开始推进，然而矿山的建设周期较长，并不能立即在2023年形成有效的铁矿供应，因此可以预测2023年国产矿供应量维持平稳，存在微小减量的可能。

需求端：随着疫情影响减弱，制造业及出口强势表现有望持续，房地产融资环境已经出现边际改善，综合判断我国明年经济有望恢复，出口小幅承压但韧性仍在，预计2023年粗钢需求能够基本持平2022年。同时作为铁矿石替代品的废钢供应有望恢复，同比增加1800万吨。综合判断2023年全国铁矿石需求累计13.39亿吨，同比下降2.9%。

库存端：经历了前几个月的持续去库，目前全国247家钢厂库存9097万吨，可用天数仅20天，库消比32.49%，大幅低于往年同期。近期即将步入钢厂的春节期间原料补库周期，而当下极低的铁矿库存，叠加对于远期的乐观预期，近期铁矿价格向上的价格风险值得重点关注。

■ 策略

2023年曙光已现，经济恢复指日可待，海外铁矿石供应有望稳中有升，钢材消费趋势向好，全年铁矿石供需维持总体平衡。但受益于信心修复，以及消费回暖，预期年度维度，铁矿整体向好。

■ 风险

俄乌战争的持续时间、国内疾病发展，房地产行业修复情况，海外政治因素变化等。

焦煤焦炭：供应增加 预计煤焦偏紧格局有所缓解

策略摘要

煤焦品种：展望2023年，在双碳的政策前提下，预计焦炭产量仍受到一定的限制，叠加2022年底将集中淘汰的焦化产能，焦炭的产能释放或将有限，不过废钢资源的释放将会弥补部分铁水的产能缺口，降低焦炭需求的紧张程度；焦煤方面，国内焦煤产量明年受制于煤炭供应短缺的影响仍将持续；进口焦煤端受益于海外经济的不确定性及蒙煤通关量的提升，将会有一定的增量，煤焦供应有望得到一定程度的缓解。

核心观点

■ 市场分析

焦炭方面：据华泰期货测算，2022年1-10月，我国焦炭产量（炼铁+炼钢）32,171万吨，同比增加2.10%，预计全年焦炭产量（炼铁+炼钢）约为38,633万吨，同比增加2.60%。进出口方面：1-10月份，海外加大对我国焦炭资源的进口，中国累计出口焦炭782万吨，同比增加40.1%。

需求方面：2022年1-10月全国生铁累计产量7.20亿吨，同比增加3.4%，粗钢累计产量8.89亿吨，同比下降1.7%。预计2022年全年生铁产量8.62亿吨，同比增加3.8%，粗钢产量10.62亿吨，同比降低0.9%；生铁的产量增速高于粗钢的产量增速，说明今年的废钢供给是有明显的收缩的，这部分的缩量只能靠增加长流程铁水和焦炭的消费来弥补。2022年1-10月份，焦炭累计消费量（炼铁+炼钢）为31,810万吨，同比去年增加1.9%，预计全年焦炭累计消费总量（炼铁+炼钢）在38,088万吨左右，同比增加2.2%。

焦煤方面：据华泰期货研究院测算，1-10月份我国炼焦煤累计产量（不含供燃煤）37,968万吨，同比下降280万吨或-0.7%；预计全年焦煤累计产量（不含供燃煤）在45,635万吨左右，同比增加0.6%；进口方面：1-10月份我国进口炼焦煤5,164万吨，累计同比增长1,217万吨或30.80%。进口增量主要来源于蒙煤通关和俄罗斯焦煤进口大增。

焦炭产能整体过剩，焦煤供给受制于煤炭需求。目前来看，国内焦化产能仍延续21年的增势，按照钢联统计，截止11月11日，2022年已淘汰焦化产能1,320万吨，新增3,353万吨，净新增2,033万吨；预计2022年全年淘汰3,144万吨，新增5,383万吨，净新增2,239万吨。目前，国内焦化产能尚处于过剩状态，焦化行业的话语权丢失，易受上游焦煤端和下游成材端的制约。同时，放眼全球煤炭供给，煤炭供应不容乐观。由于西方发达国家产业转移，导致其对于煤炭能源的需求下滑，加之原油和天然气等能源的增长，使得西方发达国家逐步收缩对于煤炭资源的开采和开发，另外节能减排和生态环保开始主导能源发展，进一步促使资本对于煤炭投资减弱。从近十年世界煤炭产量来看，几乎停滞不前，部分年份甚至明显下滑，而以中国为主的发展中国家仍然无法摆脱煤炭对于本国产业和经济的发展需求，而消费增长必然带来煤炭供需的不平衡，也是近几年来全球煤炭紧张的关键原因。目前看，2023年为中国经济复苏之年，市场普遍预期经济增速在5%以上，若要达到此经济增速，则必然增加能源消耗，在全球能源供应矛盾突出背景下，明年国内煤炭仍将对焦煤产量产生部分制约。

2022年，我国进口焦煤最大的两个增量国为蒙古国和俄罗斯。从当前来看，中澳关系虽稍有缓和，但仍未为见实质性进展。在未见澳大利亚做出实质性缓和关系动作以前，澳煤进口难见放开，后期持续关注。俄罗斯焦煤方面，经历过今年进口端的大幅增加后，近两月进口较为稳定，同时受运力影响，预计明年俄煤端难有较大增量。明年我国焦煤进口端的主要增量估计仍在蒙古国，随着防疫政策的有效推进和策克口岸短途运输的重启，蒙煤通关量目前已经增至800车以上，预计后期维持高通关仍有望持续。这样有利于明年蒙煤进口，但受制于人员流动等因素，蒙煤进口总量仍难以超过2019年的水平。

废钢供应有望增加，部分替代煤焦消费。随着未来“双碳”目标的实施，废钢产生量增加，未来我国电炉钢比例将快速增长。即便粗钢产量不下降，随着废钢产生量快速增加，铁矿和煤焦消费必然下降。据测算，目前我国废钢产生量为3亿吨左右，而后期随着废钢产业链日趋完善，社会回收废钢将具备较强增长潜力，预计未来几年，中国废钢产生量将达到峰值3.5亿吨以上，意味着未来废钢每年增量1,500万吨左右，每年替代铁矿2,500万吨，焦煤800万吨；而如果钢产量回落，则铁矿和焦煤消费量将加速回落。由于废钢的增加，由此每年全国静态减少的铁矿和煤焦消耗量需引起足够的关注。

展望2023年，在双碳的政策前提下，预计焦化产量仍受到一定的限制，叠加2022年底集中淘汰的焦化产能，焦炭的产能释放或将有限，不过废钢消费的释放将会弥补部分铁水的产能缺口，降低焦炭需求的紧张程度；焦煤方面，国内焦煤产量明年受制于煤炭供应短缺的影响仍将持续；进口焦煤端受益于海外经济的不确定性及蒙煤通关量的提升，将会有一定的增量，煤焦供应有望得到一定程度的缓解。

综上所述，短期来看，煤焦基本面尚未见明显转变，但中期随着废钢供应回升和蒙煤进口的增加，明年煤焦供需偏紧的格局有望改善。

（备注：本报告中焦炭消费主要指用于钢铁生产过程中的焦炭，焦炭和焦煤产销均是基于此。报告中的数据和统计局数据有所偏差。）

■ 策略

关注防疫政策变化和补库带来的投资机遇

■ 风险

海外经济加速衰退、地产及宏观经济改善情况、全国疫情防控政策变化、中澳关系、煤炭过剩导致的价格下跌等。

废钢：经济复苏带来废钢供给修复 成钢铁产业供应最大增量来源

策略摘要

2022年受物流不畅、全社会设备更新周期延长等原因影响，全年废钢消费出现约4000万吨的减量。2023年经济活动有望恢复，废钢供应量有望企稳回升，但是由于成材暂时难以盈利，废钢消费上升幅度有限，预估全年废钢消费增量1800万吨。废钢供给量的回升幅度完全与经济活跃度正相关，我们认为上半年，经济活跃度偏弱，下半年活跃度加强，从而也将使得2023年废钢整体供给难以回到2021年的水平，但将高于2022年的水平。

核心观点

■ 市场分析

2022年废钢现货高开低走。一季度在成材、铁矿和焦炭较为坚挺的支撑下，钢厂废钢采购积极性较强。所以废钢价格涨势也一度强劲。3月份，随着40号税收文件的执行，钢材废钢采购成本增加，对价格也形成了一定支撑。5月份，受上海疫情影响，钢坯和成材价格大幅下挫，废钢价格也随之回落。6-7月联储加息叠加地产断贷潮，恐慌情绪加剧，原料价格持续下行，成本支撑下移，废钢价格进一步下挫。9月份在宏观政策释放利好，地产保交楼保供等相对利好政策出现，对价格形成一定的修复情绪，截止到发稿前，价格一直维持2600到2900之间的震荡。废钢价格除了受到行业基本面影响外，也受到了宏观预期悲观、经济压力增大等多方面的影响，因此整体2022年废钢维持一个前高后低的走势。

价差方面：春节之后，废钢资源短缺，废钢价格直逼生铁成本，虽然长流程炼钢向短流程发展是行业必然趋势，且短流程产能逐年增多，但今年，由于废钢价格从年后长时间和生铁成本价格等同，影响了废钢端的消费。

供应端：废钢供给分为厂内废钢、加工废钢、回收废钢这三个主要来源，但是由于过于分散，废钢供给很难统计，故都是根据需求推出供给。过去，我们以供定销，每年消费稳定增长，意味着供给稳定增长，但是今年，随着粗钢消费的下滑，废钢供给也出现了前所未有的大减量。根据华泰期货研究院测算，2022年废钢供给减少3000-4000万吨，一改往年增量。

需求端：2022年受到国内疫情、经济下行压力、钢材产销下滑及钢铁企业利润较差等多重因素影响，废钢需求量下滑严重，降幅远超粗钢消费下滑幅度。根据华泰期货研究院测算，2022年1-10月份粗钢累计消费8.35亿吨，累计同比减少3%，预计全年粗钢消费10.08亿吨，累计同比减少2.1%。1-10月份国内废钢消费累计消费2.19亿吨，累计同比减少15%，预计全年废钢消费2.59亿吨。

2023年：上半年仍将处于和新冠和解的道路上，任何一个国家在和新冠斗争期间都会有至少2-3月的混乱期，经济活动也一定会受到影响。根据华泰期货研究院预测，2023年粗钢需求为10.2亿吨，累计同比增加1.2%。2023年生铁累计产量为8.44亿吨，累计同比减少2.0%；2023年粗钢累计产量为10.61亿吨，累计同比持平。铁矿进口预计供给增量1700万吨。

从长周期来讲，排除短期波动，中国废钢资源会逐年增加，特别是回收废钢。其产生量取决于多年前国内的钢材消费量和历史的积蓄量。从这个角度来说，这部分废钢资源虽然短期受到压制，但后期肯定会被释放出来。2023年，随着疫情过去以及地产刺激政策的落地，经济有望保持5.5%左右的增速，市场重拾信心。从这个角度来讲2023废钢供给将环比增长。

目前钢材利润基本处于亏损状态，亏损的原因在于下游需求不足以及原料供给不足的双重压力。从黑色商品产业链中各商品的供给弹性来讲，钢铁生产的产能弹性较高，而铁矿和焦煤的产能弹性最低。因此，即便2023年钢材消费恢复，利润大概率也将留在原料端，而钢铁企业难以出现长期的大幅盈利，但不排除阶段性供需错配导致的利润增加。

在这种情况下，钢铁企业大幅增加废钢消耗的意愿也会受到影响，因此，从需求的角度来说，2023年废钢消费很难回到2021年的水平。

因此，结合2023年经济复苏、钢材需求略有增加以及钢铁企业利润微薄三个方面，我们预计2023年全年废钢消费增量1800万吨。

■ 策略

短期废钢价格完全依赖成材价格走势，钢铁企业高利润则废钢涨幅高于钢材涨幅，反之企业亏损时则废钢跌幅持平或高于钢材跌幅。根据成材的消费节奏变化，实施调整投资策略。考虑整体产业向上复苏，积极参与向上的行情机会。

■ 风险

国内疫情发展、成材消费趋势、铁矿双焦等原料供需变化、俄乌战争进展等。

动力煤：供需偏紧格局进一步缓解 煤价重心下行

策略摘要

■ 行情回顾

1月初整体煤炭价格在相对低位水平，但后期随着印尼出口禁令的影响导致全球海运煤供给减少；2月份国内的极寒天气带动了煤炭和电力的消费，日耗维持高位水平；3月份的俄乌地缘冲突使得全球煤炭以及能源价格上涨，叠加国内外价格倒挂严重，国内进口量仍维持同期低位；4月份国内的疫情对煤炭和电力的需求产生冲击；7、8月份全球的极端高温和干旱天气导致居民用电的上行，叠加国内水力发电快速下行，直接推升煤炭需求。9月份国内煤炭主产地的强降雨、安全事故频发以及疫情扰动等多重因素都对供给端造成一定的影响。因此2022年全年来看，煤炭的价格将整体维持相对高位水平。

■ 策略

展望明年，我们认为在政府全力保供与清洁能源高速发展下，动力煤价格重心整体依然处于下跌的态势，但中间错综复杂的因素，仍不排除阶段性价格的上涨。今年四季度的整体价格维持在1200-1600元的区间运行。展望明年，我们预测煤炭的价格重心在1200元/吨上下浮动200元，即1000-1400元/吨的区间运行，但不排除政策进一步加码以及欧美经济体衰退的可能性导致的煤炭价格加剧下跌，一旦风险出现，则有可能跌至800元/吨的价格，运行区间在800-1400元/吨的区间运行。

■ 风险

上涨风险：1、生产以及运输等环节能否保持满额、2电煤全部长协签约后非电煤能否纳入限价行列，一旦未纳入则在明年经济爆发下非电煤需求有爆发性增长、3国际能源紧张问题未能解决，且海外经济体未发生衰退下能源价格具有持续向上动力、4水电等清洁能源能否在用电高峰发挥较大的作用。

下跌风险：1更多先进产能释放，煤炭供给大于需求、2海外主要经济体衰退，国际能源价格大跌，相应的进口煤增多、3国内经济转型耗煤量减少、4非电煤纳入限价甚至保供行列、5疫情的再度来袭导致经济活动摇摆、6清洁能源发展超预期以及天气变化。

纯碱：强错配 2023年注定是纯碱不平凡的一年

策略摘要

2022年纯碱价格先涨后跌，其供需基本面一直保持强势，各环节库存持续去化，但宏观定价相对基本面占据主导地位，导致下半年价格的回落，随着11月防疫政策的调整，市场悲观情绪缓解，纯碱期货有望回归基本面维持较强走势。展望2023年，尽管明年是纯碱的投产大年，但从供需推演角度，我们认为纯碱供不应求格局将延续至明年年中，甚至年度持续，纯碱总库存将呈现持续去化态势。因此，2023年上半年纯碱价格将保持强势，随着错配的不断持续，纯碱价格有望持续走高。如果新增产能如期达产，下半年供需将逐步缓解，价格有望回落，价格中枢下移。但对于市场参与者来讲，也需关注新产能达产不及预期所带来的价格进一步上行风险。

核心观点

■ 市场分析

纯碱价格：2022年纯碱基本面强势。年初，随着光伏投产及玻璃厂涨价，纯碱期现价格大幅上涨，主力合约由最低点 2160 元/吨上涨至最高点3177元/吨，涨幅接近1000元/吨。现货主流沙河送到价也从2350元/吨涨至2800元/吨，涨幅约450元/吨。随后价格有所回落，在3月中旬，光伏产线集中点火，浮法玻璃产销好转，叠加俄乌战争使得全球纯碱供给出现边际减量，国内出口保持大幅增长，纯碱供需持续向好，纯碱主力合约从低点2400元/吨大幅上涨至3269元/吨，涨幅接近900元/吨，现货最高涨至3020元/吨。

下半年形势急转直下，宏观定价占据主导地位。6月中旬美联储激进加息、海外经济下滑、全球经济衰退担忧以及国内地产和疫情等多重利空因素纷至沓来，大宗商品价格出现大幅下跌，纯碱也无法幸免于难。一个月时间，纯碱期货主力合约由3000元/吨快速下跌至2150元/吨，跌幅接近850元/吨。经历三个月时间的小幅震荡，国庆节前，市场情绪好转带动纯碱期货价格反弹至2550元/吨，而节后市场情绪重回悲观，期货价格重回震荡区间的下沿2300元/吨。11月份，全国防疫政策得到优化，市场悲观情绪有所缓解，纯碱期货再度回归基本面出现大幅反弹，纯碱期货主力合约由2300元/吨快速上涨至2600元/吨，涨幅接近300元/吨。

供应端：2022年国内纯碱有效产能略有减少，变化并不明显。据隆众资讯，目前中国纯碱总产能为3245万吨，有效产能为3100万吨，在产产能为3080万吨。四季度纯碱产能投放也相对有限，其中11月河南骏化20万吨进入市场。全年来看，上半年纯碱产量较高，但夏季检修超预期，使得纯碱产量降至低位，随着检修结束，纯碱产量重回上半年高位水平，全年纯碱产量同比基本持平。

2023年纯碱产能将大幅投放，产量将快速增加，从而改变纯碱供需偏紧的格局。上半年3条产线将近160万吨产能投放，6月份远兴能源一期装置500万吨分批投产，产能的投放基本能抵消夏季检修的影响。随着各产线的达产，8月份后纯碱产量将出现快速增加，向上迈出一大步台阶，预计于年底达到336万吨的极高水平，从而带来纯碱供应过剩的局面。

需求端：2022年1-11月份，我国光伏玻璃投产持续增加，龙头企业为抢占市场份额积极扩产，反观浮法玻璃，由于地产持续低迷，浮法玻璃生产企业面临亏损，从而带来引发浮法产线的冷修。由于光伏投产大于浮法冷修的产线，重碱需求呈现净增态势。除此之外，今年轻碱需求表现偏弱，全年纯碱总需求保持正增长。

2023年光伏玻璃产线有望继续投放，大约新增3万吨日融，而上半年浮法玻璃势必需要通过一定规模的冷修来解决高库存的问题，而下半年地产好转，若玻璃厂盈利好转，不排除供应回升的可能，全年浮法玻璃供应呈下滑态势。由于光伏投产大于浮法减量，对于纯碱来自重碱的拉动仍为正向。而轻碱更多跟随经济恢复情况所定，考虑明年疫情影响将逐步减弱，全国经济有望得到恢复改善，所以明年轻碱需求也将呈现正增长。综合来看，我们认为明年纯碱需求仍将维持接近5%左右的正增长。

净出口：2022年海内外能源价格存在较大价差，使得我国的纯碱出口具备较强成本和价格优势。10月份，我国纯碱出口再创新高，达到22.09万吨，同比大增381%；1-10月份累计出口量156万吨，同比增长252%。据了解，11月纯碱出口表现仍然较好，预计全年我国纯碱出口有望达到200万附近，同比保持168%的增速。对于2023年，我们认为海内外能源价格价差仍将维持，从而能延续纯碱净出口的趋势。

库存端：2022年光伏投产超预期、浮法玻璃产线冷修有限，叠加出口景气度升温，使得纯碱需求大幅提升，而纯碱产能变化不大，供应在夏季检修过程中出现大幅减少，供需错配之下，纯碱各环节库存大幅去化。6月份，尽管商品市场氛围快速转差，市场信心丧失，但纯碱仍然持续去库，正是其纯碱供需基本面的强势，使得各环节库存大幅优化。目前纯碱四环节总库存已降至129万吨的历史绝对低位，同比降幅超过50%。

2023年纯碱供需推演来看，上半年纯碱总库存将大幅下滑至50万吨以下，随着下半年纯碱产能的大幅投放，供需逐步向宽松转变，纯碱总库存也将快速累积至200万吨以上。

利润端：受益于光伏产业快速发展，作为光伏玻璃原料的纯碱利润快速提高，2020年-2022年，联产法平均利润分别为350、1162、1786元/吨，氨碱法平均利润分别为114、700、916元/吨。据隆众数据，截止11月17日，联碱法（双吨）理论利润 1291 元/吨；氨碱法理论利润 867 元/吨。今年由于光伏玻璃投产始终超市场预期，纯碱基本面良好，因此得以保持高利润，根据纯碱供需平衡的推演，我们认为纯碱的高利润将延续至明年年中，然后随着产能投产逐步下滑。

综合来看，2022年纯碱价格先涨后跌，其供需基本面一直保持强势，各环节库存持续去化，但宏观定价相对基本面占据主导地位，导致下半年价格的回落，随着11月防疫政策的调整，市场悲观情绪缓解，纯碱期货有望回归基本面维持较强走势。展望2023年，尽管明年是纯碱的投产大年，但从供需推演角度，我们认为纯碱供不应求格局将延续至明年年中，纯碱总库存将呈现持续去化态势，下半年才会看到供需错配的缓解。因此，2023年上半年纯碱价格将保持强势，而随着产能的投放，价格中枢将下移。

■ 策略

2023年上半年纯碱价格将保持强势，随着错配的不断持续，纯碱价格有望持续走高。如果新增产能如期达产，下半年供需将逐步缓解，价格有望回落，价格中枢下移。但对于市场参与者来讲，也需关注新产能达产不及预期所带来的价格进一步上行风险。

■ 风险

光伏产业投产进度不及预期；浮法玻璃产线冷修范围过大；地产及宏观经济改善情况不及预期；新产能投产不及预期；其他不可控的突发医疗事件影响等。

玻璃：供需两端压制上半年玻璃行业利润 地产回暖带动下 下半年行业启动向上修复

策略摘要

玻璃经过大半年的高库存低需求大幅杀跌，期现价格开始在成本附近低位区间震荡。下半年以来密集出台的稳地产政策，基本已经确定地产见底。但目前相关支持政策尚未形成有效实物工作量，效果暂不明显，仍需时间传导。展望年底及明年的行情表现，无论供需如何演变，价格更多将由玻璃去库的情况主导，库存去化的幅度和速度直接决定玻璃价格的涨跌幅度和价格变动斜率。由于库存累积过高，加之冬季仍将累库，预计整个上半年玻璃行业利润均将被压制，并且不排除随着燃料成本下移，价格进一步下探的可能。但下半年，随着地产行业政策逐步起效，消费回暖，玻璃开始向上修复利润，价格高度取决于地产行业的复苏强度。

核心观点

■ 市场分析

玻璃价格：2022年玻璃受到房地产行业弱势、高库存及海外加息的重重压力，现货和期货价格承压偏弱运行，整体呈现趋势下跌走势。1-2月份，在保竣工的政策预期下，主力合约收盘价从1703元/吨大幅拉升至2359元/吨，涨幅38.52%。自3月开始，价格一路下跌，最低至1346元/吨，跌幅42.94%，截止2022年11月底，年度跌幅约17%。全年供需未有改善，价格持续弱势，基差大部分时间偏强。目前价格在成本线附近震荡，2023年预计价格将跟随库存去化而重心上移。

供应端：2022年浮法玻璃有效产能199350吨，年内新增产能3765吨，增幅1.92%。统计局2022年1-10月平板玻璃折算产量为4284.7万吨，同比增加0.32%。截止2022年11月18日，2022年国内玻璃产线新建/复产共16条线，新增日熔量11165吨，冷修38条线，减少日熔量23120吨，净减11955吨。2022年玻璃产量呈现前高后低态势，上半年产量高位平稳，下半年受消费转弱、高库存压制和地产需求低迷的重重影响，约21条合计17600吨日熔量的产线新建及复产点火被推迟或取消计划，冷修有所增加。

2023年潜在点火产线合计日熔量21150吨，计划冷修产线合计日熔量6500吨，整体潜在点火增量远远大于计划冷修增量。上半年预计玻璃继续受到高库存压制，产量出现环比下降，下半年有望跟随需求好转出现环比回升，全年玻璃产量将呈现先降后升，同比下降格局。

需求端：2022年1-10月份，统计局浮法玻璃测算累计表需4063.48万吨，同比下降1.2%。今年以来，受地产不断的托底政策以及汽车超预期的增长拉动，玻璃需求由年初的低位，呈现缓慢向上回升的趋势。

2023年预计竣工端将率先在上半年显著好转，而下半年，将逐步迎来地产链条前中后三端整体持续的环比好转，进一步减弱对经济的负反馈，提振玻璃的需求，全年地产需求表现为同比持平的格局。新能源汽车将继续受到能源转型升级、国家政策支持（免征车辆购置税）以及国内经济底部回升的驱动，维持同比一个较高的增长。但同时，由于2023年购买新能源汽车不再享有国家补贴，乘用车购置税减半政策到期停止，以及海外经济衰退压制出口，预计2023年汽车行业将呈现同比微增格局。玻璃整体需求有望实现同比持平微增。

净出口：2022年1-10月，玻璃净出口量为359957吨，同比增354%。2022年由于国内玻璃供应相对过剩，所以造成玻璃出口量大于进口量的情况。展望2023年，预计玻璃供应处于紧平衡格局，进而导致玻璃进出口差距缩小，出口降幅加大，净出口数量有所下降。

库存端：截止2022年11月24日，隆众资讯全国浮法玻璃企业总库存7185.3万重量箱，同比增64.67%。上半年，受到玻璃高供应低需求的影响，玻璃厂库存从1月份3906万重量箱一路累至最高8月底8111万重量箱。下半年，尽管玻璃冷修大幅增加，但由于需求始终表现疲软，导致玻璃厂库存持续维持在高位。玻璃社会库存方面，受到极度悲观的预期影响，社会库存从上半年的高位一路降至低位。玻璃全年总库存仍处于历年最高水平。

2023年上半年，地产有望出现大批竣工潮，带动玻璃高位去库，但考虑到明年玻璃潜在的点火产线较多，若玻璃企业利润好转，势必增加复产点火的产线，进而降低去库幅度。因此，上半年玻璃库存去化的幅度不会过大。上半年在竣工率先修复后，将带动交付及销售转好，进而使得地产端的修复逐渐蔓延至地产链条的中前段：投资，拿地、新开工和施工，预计在2023年下半年，地产将不再拖累整体经济，甚至开始对经济提供一定的正反馈。同时，随着后疫情时代的经济修复，汽车以及玻璃深加工的需求也将持续好转，和地产修复形成共振，加大玻璃库存的去化幅度。

利润端：截止2022年11月24日，隆众资讯以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为-233元/吨，年内累计下跌501元/吨；以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润为-180元/吨，年内累计下跌521元/吨；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润为-65元/吨，年内累计下跌571元/吨。玻璃三种原料的利润，均从年初的高位，跟随玻璃价格一路下跌至亏损的状态。

2023年，玻璃的利润高低取决于玻璃供需缺口的大小，若全年供需处于宽松平衡的状态，则玻璃将维持小幅盈利的格局，若供不应求则利润大幅上升，若供过于求，则利润继续维持当前较低水平，根据华泰期货研究院的测算，2023年更倾向于玻璃供需宽松平衡，玻璃利润小幅回升盈利的情况。

综合来看，玻璃今年上半年的高供应和低需求造成了下半年持续绝对高库存。近期玻璃经过大半年的大幅杀跌，期现价格开始在成本附近低位区间反复震荡。今年以来密集出台的稳地产政策，基本已经确定地产见底。但目前这些支持政策，尚未形成有效实物工作量，效果暂不明显，仍需时间发酵。展望年底及明年的行情表现，无论供需如何演变，价格更多将由玻璃去库的情况主导，库存去化的幅度和速度直接决定玻璃价格的涨跌幅度和价格变动斜率，明年玻璃供需有望优化，库存进入去化阶段。预计后续价格重心存在一定上移预期。

■ 策略

由于库存累积过高，加之冬季仍将累库，预计整个上半年玻璃行业利润均将被压制，并且不排除随着燃料成本下移，价格进一步下探的可能，偏空对待。但下半年，随着地产行业政策逐步起效，消费回暖，玻璃开始向上修复利润，价格高度取决于地产行业的复苏强度。

■ 风险

地产修复情况不及预期、玻璃复产超预期加大、纯碱或燃料成本大幅变动等。

油脂：供需双减，油脂难觅趋势

策略摘要

■   市场分析

回顾2022全年，油脂市场经受了全球经济衰退、美联储加息等前所未有的宏观因素影响，同时全球高温、干旱、拉尼娜等极端气候频发，以及俄乌冲突等地缘政治问题也加剧了油脂市场的供需矛盾。今年以来，无论棕榈油、豆油还是菜油价格都创下新高，但波动幅度也是历史罕见。总体而言，一季度经历大幅上涨后震荡收场，二季度高开低走，三季度跟随其他大宗商品一同大幅回调，四季度维持震荡，品种间略有分化。纵观市场，宏观因素和外部干扰带来的供需变化是今年驱动油脂市场价格的主要逻辑。

后市来看，国内进口大豆供应偏紧，豆油现货供应压力不大，但油脂高价格对下游采购形成一定抑制，叠加餐饮需求低迷，油脂整体消费较为薄弱，也带动基差高位回落。利润方面，国内油脂进口利润依然处于倒挂状态，但已较上半年明显收窄。虽然南美大豆存在天气炒作预期，但东南亚棕榈油短期出现明显累库，同时加拿大菜籽丰产，国外成本端难见明显趋势。总体而言，未来油脂更多将在弱供给和弱需求之间博弈，供应端油脂难见明显产量增长，需求端受全球宏观经济影响也同样难觅亮点，高能源价格将维持住油脂较高的价格中枢，未来更多呈现高位震荡格局。

■   策略

单边中性

■   风险

无

油料：供需博弈，高位震荡为主

策略摘要

大豆观点

■   市场分析

2022年国产大豆总体处于供应好于需求的局面。在产量明显增加的情况下，市场需求疲软，即使国家收储持续进行，也难以平衡市场偏强的供给格局，尤其随着收储的逐步完成，收购价格随需求一路下行，导致下游厂商观望情绪浓厚，价格承受一定压力，但是地储政策可能会为价格带来一定的支撑，但由于地储收购量有限，也不会大幅的改变供需格局。总的来看，在新年度国产大豆供需趋于宽松的背景下，需求疲软极大的制约了市场价格，但是一些政策的变化也可能会影响市场的供需，比如收储等方面，整体来看豆一维持震荡格局。

■   策略

单边中性

■   风险

无

花生观点

■   市场分析

2022年，国内花生期货价格整体呈现出震荡上升的趋势。1-2月，随着春节临近，且受大环境影响，国内花生整体交易速度较缓，需求低迷，供应较为宽松，价格震荡走低。3月行情一改颓势，月初价格小幅度走强，随着俄乌地缘政治冲突进一步升级，全球油脂供应基本面持续偏紧，花生价格上涨明显。4月市场情绪稳定，贸易商库存高位，价格震荡回调。5月价格强势上涨，一路走高，于5月24日10766元/吨达上半年最高点，后震荡下行。6月上旬在花生种植面积变化、河南及山东干旱天气对产量影响预期的驱动下价格短暂上涨，中旬美联储加息抑制大宗行情，市场需求疲软。7月花生价格较为稳定，月中受油脂压力有小幅下行，但基本面状况未有改变，月末略有回调。8月初新花生上市，在供应量有限、需求端大幅增加的影响下，花生价格偏强运行。月末供应补足以后，且需求逐步放缓，花生价格震荡走弱。9月行情强势运行，9月16日莱阳、新乡、正阳鲁花工厂正式入市，带动市场情绪明显好转，花生价格大幅上涨，月末产区花生上货量明显增加，价格小幅下调。10月价格主要呈现出涨高回跌的态势。11月东北产区出现降雪、水分偏高等情形，叠加交通管制等原因，花生价格震荡偏强运行。

短期来看，饲料需求旺盛，豆粕供应偏紧，将推动花生粕的需求增加，花生减产支撑盘面下方空间，需求低迷制约盘面上方空间，预计花生的价格将维持宽位震荡。长期来看，未来政策逐步放宽，有利于抬升整体消费水平。预计花生的价格将维持震荡高位。后市需关注油厂到货量的变化情况以及三大油脂国内的供需格局变化

■   策略

单边中性

■   风险

无

饲料：供需双向驱动，豆粕玉米牛市依旧

粕类观点

■   市场分析

在当前新年度美豆已经定产的情况下，未来的交易重心也将转移至南美新作大豆的产量情况上，从USDA最新公布的数据来看，预计巴西本年度大豆产量将会达到1.52亿吨，阿根廷4950万吨，而如果想要达到如此惊人的丰产预期，巴西的种植面积需要达到4290万公顷（较去年增加140万公顷），单产也需要达到3.5吨/公顷的历史最高水平，阿根廷方面也需要增加60万公顷的种植面积，并达到3吨/公顷的大豆单产。全球新年度的大豆产量预计为3.9亿吨，较去年增加3500万吨，基本上全来自于南美的丰产预期，全球结转库存从9460万吨增长至1.02亿吨，仅仅增加了750万吨，这说明即使南美实现丰产预期，全球大豆也并不会出现明显的累库趋势，当前的供需格局不会轻易改变。南美想要实现丰产目标所需要达成的苛刻条件，这需要十分完美的天气条件支撑，因此未来的大豆及豆粕价格将会对南美的天气情况十分敏感，在进入到南美大豆的关键生长期后，极有可能出现天气炒作的情况。根据澳大利亚气象局最新预测数据显示，2022年末至2023年初的NINO3.4指标在-0.5至-1的区间之内，这意味着在今年年末很有可能再度迎来拉尼娜现象，而拉尼娜现象会在南美大豆的关键生长期内造成巴西南部大豆主产区和阿根廷中部大豆主产区的干旱，这无疑会给南美大豆产量造成巨大影响，因此未来3-4个月时间内需要密切关注南美的天气情况。进入到明年二季度后交易重心将会逐渐转移回美国，目前来看，由于俄乌战争及多重宏观因素的影响，各类谷物及农产品的价格均有不同程度的涨幅，其中国际玉米的涨幅高于大豆，而玉米和大豆的比价关系将会直接影响到新年度美豆的播种面积，当前二者比价为2.1左右，处于相对较低的位置。结合历史数据来看，如果这种比价关系不发生改变，那么今年从玉米转种大豆的135万英亩面积极有可能全部转回，最终导致明年美豆的播种面积可能低于今年的面积水平，美豆将于明年4月开始播种，三月底USDA将会首次预估面积报告，6月底首次公布经过实际田间调查的面积报告，并于8月开始进行第一次单产预估。因此，如果明年面积报告数据显示新作美豆种植面积下滑，那么明年7-8月份的美国主产区天气将再一次成为市场关注的焦点。总体来看，未来南美大豆主产区和下一季美国大豆主产区的天气情况将会是市场关注的焦点，只有在南北美双双迎来良好的天气，实现丰产的情况下，才有可能在一定程度上缓解全球大豆供应紧张的局面，一旦在关键生长期当中天气出现问题对大豆产量造成影响，后期美豆及国内豆粕价格将仍有进一步上涨的空间。

■   策略

单边谨慎看多

■   风险

饲料需求走弱

玉米观点

■   市场分析

今年上半年，由于俄乌冲突等地缘政治问题导致的供应不确定性，以玉米小麦为主的粮食作物价格出现了大涨大跌的情况。虽然近期局势开始缓和，价格也有所回落，但是依然高于疫情前的水平。总体来看，作为替代品的小麦近三年全球库存持续下降，库存水平已经从2019-20年度的高点3亿吨左右下降至当前的2.67亿吨，虽然2022-23年度俄罗斯和加拿大小麦产量增长，但是乌克兰，印度，阿根廷和欧盟等国的产量均有下滑。此外，受到前期高温干旱和俄乌冲突的影响，2022-23年度美国，欧盟和乌克兰的新作玉米产量均出现了明显下滑，其中美国减产3000万吨，欧盟减产1500万吨，乌克兰减产1000万吨，合计减产5500万吨，这无疑使得新年度的全球粮食生产形势更加不容乐观。而根据澳大利亚气象局最新预测数据显示，2022年末至2023年初的NINO3.4指标在-0.5至-1的区间之内，这意味着在今年年末很有可能再度迎来拉尼娜现象，而这也将在南美玉米的关键生长期内造成影响，目前的远期天气预报已经显示11-12月巴西南部和阿根廷中部核心产区降雨明显偏少，或对南美的新作产量造成不利影响。在全球粮食价格高企导致进口成本增加以及俄乌冲突导致的不确定性的情况下，随着各方因素不断变化，未来全球玉米谷物市场供应端预计仍将维持紧张状态，国内玉米及相关副产品价格将会易涨难跌。

■   策略

单边谨慎看涨

■   风险

饲料需求走弱

养殖：周期下行，猪价高光时刻已过

生猪观点

■   市场分析

从正常年份的生猪价格来看，当前价格属于较高的价格区间，30%的养殖利润也处于较高的利润区间。该价格下需求端被抑制，屠宰端处于亏损状态。所以价格在明年有较大概率会回到正常区间。从历史数据来看200至300元的单头利润出现的概率较大。按照现在养殖成本16元/公斤计算，未来价格下降至18到19元/公斤的概率较大。特别是在明年2月份进入消费淡季后叠加今年年中新增产能的缓慢释放价格将进一步下降。但明年生猪养殖跌入成本线以下的概率较小。消费和库存的筑底会在价格下跌的过程中形成承接，最终达到整条产业链都有利润的平衡状态。

■   策略

单边中性

■   风险

无

鸡蛋观点

■   市场分析

回顾2022年，国内鸡蛋价格呈现暴涨暴跌再反弹的价格走势。在今年 1-4 月份，鸡蛋价格整体震荡上行，DCE 鸡蛋期货主力合约价格从 4000 元/500 公斤最高上涨至 4900 元/500 公斤附近，最大涨幅达到约 22%；4-8月份DCE 鸡蛋期货主力合约价格一路震荡下行，最低为3957元/500公斤，最大跌幅约20%；8-10月份鸡蛋价格触底反弹，DCE 鸡蛋期货主力合约价格恢复至4500元/500公斤左右；10月中旬至今DCE 鸡蛋期货主力合约价格开始震荡回调。

■   策略

单边中性

■   风险

无

果蔬品：库存压力下，市场面临下跌风险

苹果观点

■   市场分析

由于今年春节相对比较早，春节备货叠加入库价格相对较高，短期内价格维持宽幅震荡。1-4月份处于需求旺季，叠加近年来天气，产区砍树对供给影响，未来对价格有一定的支撑，苹果维持震荡态势。中长期重点需要关注消费的不确定性。

■   策略

宽幅震荡

■   风险

天气、需求

红枣观点

■   市场分析

近期产销区货源流通不畅，销区到车量少，新货尚未集中上量，可调配货源偏紧，但价格主流趋稳，并未有明显变化，进入季节性销售旺季，待主销区恢复正常购销，若产区新货仍未及时上量，结构性缺口势必会更加明显，短期内预计现货价格将有上涨趋势。

长期来看，2021年受天气干旱，种植面积缩减、疏密种植、管理不当等多重因素，造成大规模减产，价格高开高走。2022年虽然花期也遭遇高温天气影响，新季枣农种植积极性提高，地方给水政策放宽，缓解了高温造成的影响。未来几年，红枣产量不会有太大变化。后期重点关注需求端变化。

■   策略

震荡为主，中性观望

■   风险

天气、需求

软商品：消费需求疲软，市场静待曙光

棉花观点

■   市场分析

国际方面，新年度虽美国，印度，巴基斯坦等地在棉花关键生长期时都一定程度遭受到了极端天气的影响，阶段性扰动棉价，但最终除巴基斯坦外，其余各国均未有明显减产。从USDA最新发布的供需报告来看，全球总产量为2535万吨，总消费2500万吨。全球经济下滑预期带来的消费疲软，需求大幅减少导致新年度棉花从整体供应偏紧的格局中有所缓和，在全球供应端已经确定的情况下，宏观因素对棉价的影响值得关注。在美国CPI数据低于市场预期后，美联储的官员也是释放出了一定的加息转鸽的信号，虽然未来12月和明年初仍有加息进程，但是超预期的可能性不大，预计对市场影响较小。国内方面，新疆棉本年的产量与去年基本持平，并未出现减产现象，而当前由于开秤价格远远低于棉农预期，挺价惜售意愿较强，加之近期新疆因为物流不畅，棉花采摘、收购、加工以及销售进度明显慢于往年。由于疆棉发运，下游订单短缺，消费预期悲观等问题，导致棉花社会库存远低于往年，短期供应端在节奏上对棉价有一定的支撑，预计待新疆发运顺畅后供应端压力凸显后对棉价有进一步打压，而较低的社会库存也会导致一波刚需补库，价格继续呈现震荡趋势。长期来看，新年度棉花供应充足，疆棉禁令未解除或放松的背景下，需求依然不乐观。因此新年度棉价预计依然保持震荡偏弱格局。新年度在供应端基本确定的情况下，需关注海外通胀以及加息持续的步伐等宏观因素的影响，另外消费端好转的预期也值得关注，考虑到当前国内棉价已经处于历史较低水平，预计未来棉价仍将维持区间震荡的态势。

■   策略

单边中性

■   风险

无

纸浆观点

■   市场分析

纸浆金融属性较强，近期离岸人民币兑换美元汇率持续下降，缓解了进口压力。此外，通过主要国家出口情况及港口反馈情况来看，国际外盘价格略有下降，且前期货源陆续到港，缓解供应压力。因此，对于后市纸浆价格，一方面需要密切关注离岸人民币汇率变动的情况，另一方面还需关注纸浆的进口到港数量。目前国内各港口纸浆库存量变化不大，下游纸厂对于高价原料接受度不高，多以观望为主，厂商对未来预期消费较为悲观，部分纸厂减少采购数量。预计2023年一季度，由于春节假期，预计物流运输受限，下游企业开工率也会有所下降，纸浆价格维持震荡态势。但是从第二季度开始，由于季节性趋势的影响，国内下游纸厂复工复产，在需求面的支撑下，纸浆价格有可能呈现上涨的趋势。宏观层面，近俄乌局势有进入谈判的趋势，若局势有所缓和，美元指数和原油价格有可能会回到冲突之前的平稳状态，这也会在一定程度上缓解纸浆进口的海运费用压力。另一方面，随着政策逐步放松的预期，下游消费需求也存在着回升的可能，预计未来的纸浆价格将会呈现震荡偏强的态势。

■   策略

单边中性

■   风险

无

金融期货市场流动性：IH、IF资金流入，IC流出

股指期货流动性情况：

2022年11月25日，沪深300期货(IF)成交1070.13亿元，较上一交易日增加8.48%；持仓金额2253.44亿元，较上一交易日增加1.83%；成交持仓比为0.47。中证500期货(IC)成交946.08亿元，较上一交易日减少1.39%；持仓金额3731.84亿元，较上一交易日减少1.12%；成交持仓比为0.25。上证50(IH)成交499.05亿元，较上一交易日增加7.95%；持仓金额959.85亿元，较上一交易日增加3.89%；成交持仓比为0.52。

国债期货流动性情况：

2022年11月25日，2年期债(TS)成交1185.78亿元，较上一交易日增加3.01%；持仓金额1297.21亿元，较上一交易日减少0.79%；成交持仓比为0.91。5年期债(TF)成交744.56亿元，较上一交易日减少5.17%；持仓金额1332.68亿元，较上一交易日增加1.4%；成交持仓比为0.56。10年期债(T)成交1349.45亿元，较上一交易日增加22.59%；持仓金额2176.36亿元，较上一交易日增加3.1%；成交持仓比为0.62。

商品期货市场流动性：甲醇增仓首位，铝减仓首位

品种流动性情况：

2022-11-25，铝减仓19.17亿元，环比减少4.4%，位于当日全品种减仓排名首位。甲醇增仓26.93亿元，环比增加4.47%，位于当日全品种增仓排名首位；纯碱5日、10日滚动增仓最多；菜籽油、铜5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，铁矿石、螺纹钢、原油分别成交876.35亿元、873.53亿元和783.91亿元（环比：24.95%、-15.55%、-31.64%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2022-11-25，油脂油料板块位于增仓首位；能源板块位于减仓首位。成交量上化工、油脂油料、煤焦钢矿分别成交3702.59亿元、2610.91亿元和2272.16亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品、软商品板块成交低迷。